پایان نامه درمورد سود تقسیمی، ارزش سهام، هزینه سرمایه، حاکمیت شرکتی

دانلود پایان نامه ارشد

فصل دوم
مبانی نظری و پیشینه پژوهش

2-1- مقدمه
پس از شکلگیری جوامع و شروع زندگی جمعی، بشر به فعالیتهای اقتصادی روی آورد و به تدریج، شرکتها را در قالب مناسبی برای انجام فعالیتهای اقتصادی یافت، چرا که از این طریق معاملات و انجام امور اقتصادی را به شیوه کاراتری انجام میداد. با این حال ساختار بهینه اداره جوامع به گونهای که منافع عموم حفظ و تامین شود به عنوان یکی از موضوعات پرچالش در طول تاریخ باقی ماند. جدایی مالکیت از مدیریت، مباحث تضاد منافع را مطرح و لزوم توجه به نظارت و کنترل سهامداران بر مدیران را بیشتر کرد. در این راستا، رویکردها و روشهای جدید بر ارزیابی عملکرد و هماهنگ کردن منافع سهامداران و مدیران مطرح شد، و مدیریت بر مبنای ارزش و حداکثرسازی ثروت سهامداران در ادبیات مالی جایگاه تازهای یافت. با پیچیدهتر شدن بازار، دغدغه سهامداران بر نظارت بر عملکرد مدیران بیش از پیش گردید. نقش هیئت مدیره و ترکیب سهامداران شرکت بسیاری از توجهها را به خود جلب نمود، چرا که سازوکارهای نظارتی هیئت مدیره مانند ترکیب هیئت مدیره به نحوی نظارت بر نحوهی تخصیص منابع سازمان محسوب میشد و به تخصیص بهینه منابع نقدی و در نهایت حداکثر سازی ثروت سهامداران میانجامید. در این فصل به طور خلاصه مباحثی چون مفاهیم ارزش سهام و مدلهای ارزشیابی سهام مطرح شده و در ادامه مبانی حاکمیت شرکتی، تاریخچه حاکمیت شرکتی، تئوریهای حاکمیت شرکتی، انواع سیستمهای حاکمیت شرکتی و مکانیزمهای مربوط به آن، مبانی کیفیت گزارشگری مالی و رویکردهای آن، مبانی افشا و طبقهبندیهای مربوط به افشا گزارش شده، و در نهایت پیشینهای از پژوهشهای مربوط تشریح میگردد.
2-2- مفهوم ارزش
موضوعهای اقتصادی اغلب به صورت ارزشهای پولی بیان میشود و از آنجا که حسابداری به ارائه اعداد و ارقام میپردازد، میتواند اطلاعات سودمندی را در این رابطه در اختیار استفادهکنندگان قرار دهد. آگاهی از ارزش، سرمایهگذاران را در اتخاذ تصمیمهای عقلایی و اقتصادی یاری میکند. افزون بر این، ارزش به میزان تلاش به کار رفته در جهت تولید یک کالا بستگی ندارد. به طور مثال ممکن است در تولید یک کالا مقادیر مواد بیشتر از حد استاندارد مصرف شود. ((هر چند برای یک دارایی، ارزشهای متفاوتی تصور شده است (برای مثال، بهای تمام شده خرید، بهای جایگزینی، ارزش خالص بازیافتنی و…) ، لیکن زیربنای تمامی آنها، ارزش اقتصادی است. این ارزش به طور دقیق قابل اندازهگیری نیست و بر پایه مفاهیم ذهنی استوار است؛ لذا اکثر صاحب نظران اقتصادی عقیده دارند که ارزش فعلی، بهترین برآورد از ارزش اقتصادی است. آنها این گونه استدلال میکنند که این ارزش مستقیما به جریانهای نقدی مورد انتظار آتی ارتباط دارد و در نتیجه بعد زمانی ارزش پول را در نظر میگیرد. لذا آنها معتقدند که ارزشهای موردنظر تصمیمگیرندگان، اساسا همان ارزش فعلی است)) (فاضل تبار ملکشاه،1384).
2-3- مدلها و مفاهیم ارزشیابی سهام
یکی از اصول اولیه در اتخاذ تصمیمهای سرمایهگذاری، ارزشیابی اوراق بهادار است. ارزشیابی نه تنها برای سرمایهگذاران حائز اهمیت است، بلکه مدبران را قادر به ارزیابی عملکرد خود و کسب آگاهی از موفقیت یا شکست استراتژیهای واحد تجاری میسازد. مدلهای ارزشیابی به عنوان ابزار مفیدی برای تعیین ارزش ذاتی اوراق بهادار و به تبع آن کمک به استفادهکنندگان جهت اتخاذ تصمیمهای صحیح اقتصادی همواره مورد توجه بوده است. از این رو به دلیل اهمیت این مدلها در تشخیص ارزشها و ایجاد ثبات در بازار سرمایه در ادامه مفاهیم ارزش و مدلهای مختلف ارزشیابی سهام مطرح میگردد.
2-4- انواع ارزش سهام
سهام هر شرکت دارای چهار ارزش به شرح ذیل میباشد:
ارزش اسمی سهام: ارزشی است که به ثبت رسیده، در اوراق سهام درج شده و در دفاتر شرکت تحت سرفصل سرمایه ثبت گردیده است (دوانی، 1384: 75). این مبلغ اصولا ارتباط مهمی با ارزش بازار سهام ندارد.
ارزش دفتری سهام: عبارت است از مجموع حقوق صاحبان سهام مندرج در ترازنامه شرکتها شامل سرمایه ثبت شده، اندوخته قانونی، اندوخته احتیاطی، اندوخته پژوهش و توسعه و سود و زیان انباشته (دوانی، 1384: 75). باید توجه کرد که این ارزش میتواند تحت تاثیر روشهای گوناگون حسابداری به طور متفاوتی برآورد و محاسبه شود.
ارزش ذاتی11 سهام: ارزش ذاتی سهام هر شرکت بهترین ارزیابی ممکن از ارزش سهام آن شرکت توسط تحلیلگر در زمان ارزیابی است. هدف از محاسبه ارزش ذاتی توسط تحلیلگر، تعیین میزان بیشتر یا کمتر بودن قیمت بازار سهام نسبت به ارزش ذاتی آن است. این اختلاف ارزش در حقیقت عاملی است که باعث ایجاد عرضه و تقاضا از سوی تحلیلگر میشود و در نتیجه قادر است قیمت بازار سهام را تحت تاثیر قرار دهد (جمالی، 1384). مفهوم ارزش ذاتی با توجه به نحوه تصمیمگیری سرمایهگذار براساس یکی از چهار فرض زیر ارائه میشود:
1) قیمت دارایی به طور کامل آربیتراژی و بدون ارتباط با جریانهای نقدی آتی دارایی تعیین میگردد.
2) همه سرمایهگذاران تصمیمات خود را به طور کامل بر مبنای انتظاراتشان از رفتار سایر افراد و بدون توجه به بازدهی واقعی مورد انتظار دارایی اتخاذ میکنند.
3) قیمتها براساس برآورد هر فرد از منافع دارایی و بدون در نظر گرفتن ارزش فروش مجدد آنها به سایر افراد تعیین میشود.
4) قیمتها بر مبنای منافع مورد انتظار آتی دارایی، شامل ارزش افزوده مجدد آن به اشخاص ثالث شکل میگیرد (کوپلاند و وستون12، 1992؛ پیلی، 2004).
ارزش روز سهام: که قیمت معاملاتی آن میباشد، در بازار معاملات از طریق تعادل عرضه و تقاضا تعیین میشود. این قیمت مقدار ریالی است که بیشترین حجم معامله را در مقطعی از زمان در بازار امکان پذیر میسازد. برآورد قیمت روز سهام از طریق روشهای متفاوتی انجام میگیرد. ارزش روز یا ارزش بازار هر سهم در حقیقت قیمت واقعی آن سهم است. هر چند که از نقطه نظر کل بازار همان قیمت بازار میباشد که میتوان آن را متوسط موزون ارزش ذاتی هر یک از معاملهکنندگان در مقطعی از زمان به حساب آورد. به عبارت دیگر ارزش واقعی در مقطعی از زمان مساوی ارزشی است که مبلغ مورد معامله بین خریدار و فروشنده توافق و رد و بدل میشود. در صورتی که کسی ارزش بیشتری یا کمتری از قیمت روز برای یک دارایی متصور باشد، ولی طرف مقابل معامله برای آن ارزش مورد نظر وجود نداشته باشد، آن ارزش مورد نظر را نمیتوان ارزش واقعی آن دارایی در آن مقطع زمانی تلقی نمود (جمالی، 1384).
2-5- سیر تحول مدلهای ارزشیابی
شیوه ارزشیابی حقوق صاحبان سهام در طی 100 سال گذشته دستخوش تحولاتی اساسی بوده است. پبش از دهه 1900 سهام به عنوان اوراق قرضه ریسکی در نظر گرفته میشد و انتظار میرفت سود سهام همانند کوپنهای اوراق قرضه پرداخت شود. بدین ترتیب در آن زمان سهام مشابه اوراق قرضه ارزشگذاری میگردید. از این رو سود تقسیمی و ارزش دفتری سهام نقش مهمی در ارزشیابی آن ایفا مینمود. در حدود دهه 1920 تغییری در گرایش سرمایهگذاران به سمت سهام ایجاد شد. در این زمان اسمیت13 (1925) و فیشر14 (1930) با انجام مطالعاتی نشان دادند که سهام به طور ذاتی پر ریسکتر از اوراق قرضه است. نتایج پژوهش این دو پژوهشگر این موضوع را تایید میکند که سود تقسیم نشده میتواند دوباره در شرکت سرمایهگذاری شود و به طور بالقوه توان سودآوری شرکت را فزونی بخشد. این امر ایجاد مدلهای ارزشیابی مبتنی بر رشد را در پی داشت. به طور کلی مدلهای مطرح شده در رابطه با ارزشیابی سهام را میتوان به دو گروه اصلی طبقهبندی نمود. گروه اول تحت عنوان مدلهای حسابداری و گروه دوم با نام مدلهای اقتصادی شناخته شده است. در مدل حسابداری ارزش سهام یک شرکت از حاصلضرب دو عامل به دست میآید، عامل اول سود شرکت و عامل دوم ضریب تبدیل سود به ارزش است. در مدل اقتصادی، ارزش سهام یک شرکت تابعی از قدرت کسب سود داراییهای موجود و سرمایهگذاریهای بالقوه آن و مابهالتفاوت معیارهای مختلف نظیر سود، سود هر سهم، نرخ رشد سود، بازده حقوق صاحبان سهام، ارزش دفتری جریانهای نقدی، سود تقسیمی و عرضه و تقاضای سهام میباشد (جهانخانی عبداللهزاده، 1372). هر یک از معیارهای فوق دارای نقاط قوت و ضعف مخصوص به خود میباشند. در ادامه پرکاربردترین مدلهای ارزشیابی سهام تشریح میشود:
2-5-1- مدل والتر
والتر15 (1956) از مکتب بازار ناقص پیروی میکرد. او برای ارزشگذاری سهام، مدلی پیشنهاد نمود که براساس آن خط مشی تقسیم سود بر ارزش سهام تاثیر میگذارد. مدل وی بر مفروضات کلیدی زیر مبتنی است:
سودهای انباشته، تنها منابع تامین مالی به شمار میآیند.
بازده روی سرمایهگذاریهای شرکت ثابت میماند.
هزینه سرمایه شرکت همواره ثابت باقی میماند.
شرکت دارای عمر نامحدود است.
فرمول پیشنهادی به شرح رابطه (2-1) است:
(2-1) P=(D+(E-K)r/k)/k
P: قیمت بازار هر سهم
D: سود تقسیمی هر سهم
E: سود هر سهم
r: نرخ بازده داخلی
(E-D): سود انباشته هر سهم
k: نرخ هزینه سرمایه
با سادهسازی مدل فوق به صورت زیر، مشخص میشود که قیمت هر سهم از حاصل دو جزء، به شرح رابطه (2-2) به دست میآید:
(2-2) P=D/K+((E-D)r/k)/k
عناصر مدل فوق همان عناصر ی است که در ذیل مدل (2-1) معرفی گردیدند. جزء اول معادله فوق معرف ارزش فعلی جریانهای نامحدود سود تقسیمی است و جزء دوم ارزش فعلی جریانهای نامحدود بازده حاصل از سرمایهگذاری سودهای انباشته را نشان میدهد. موارد زیر در خصوص مدل والتر لازم به ذکر است:
وقتی نرخ بازده داخلی بزرگتر از هزینه سرمایه باشد (rk) به محض کاهش نسبت سود پرداختی (D/E) قیمت هر سهم افزایش مییابد.
وقتی نرخ بازده داخلی مساوی با هزینه سرمایه باشد (r=k) قیمت هر سهم متاثر از تغییرات نسبت سود پرداختی نخواهد بود.
وقتی نرخ بازده داخلی کمتر از هزینه سرمایه باشد (r بنابراین مدل والتر متضمن این است که:
نسبت بهینه پرداخت سود سهام برای یک شرکت رو به رشد (r>k) صفر میباشد (D/E=0).
نسبت سود پرداختی برای یک شرکت معمولی (r=k) اهمیتی ندارد.
نسبت بهینه سود پرداختی برای یک شرکت تحلیل یافته (rk) برابر یک است (D=E).
2-5-2- مدل تنزیل سود تقسیمی
مدل دیگر ارزیابی سهام مدل تنزیل سود تقسیمی16 (DDM) که در مکتب بازار ناقص مطرح شده است. فیشر (1954) پایههای اولیه تئوری ارزشیابی سهام را با فرض وجود بازار سرمایه کامل و تحت شرایط اطمینان کامل بنیان نهاد. به اعتقاد وی ارزش سهام شرکت تابعی از ارزشهای سودهای کسب و سرمایهگذاری شده در شرکت است. وی منطقی برای محاسبه ارزش شرکت از طریق تنزیل سودهای آتی ناشی از دارایی ایجاد کرد.
ویلیامز با استفاده از نتایج پژوهشهای فیشر پیرامون ارزشیابی شرکت مدل تنزیل سود تقسیمی را بنیان نهاد. در این مدل ارزش سهام شرکت براساس ارزش فعلی سود تقسیمی مورد انتظار با به کارگیری نرخ بازده تعدیل شده از بابت ریسک به شکل رابطه (2-3) محاسبه میشود:
(2-3) P_t=∑_(i=1)^∞▒〖E_t [d_(t+i)/〖(1+K)〗^i ] 〗
Pt : ارزش شرکت در زمان t.
Et[dt+i]: سود نقدی مورد انتظار دریافتی در زمان t+i.
k: نرخ بازده مورد انتظار سهامداران.
به عنوان حالات خاص مدل تنزیل سود تقسیمی میتوان به موارد زیر اشاره نمود:
1)مدل بدون رشد: در این مدل فرض میشود که میزان سرمایهگذاری شرکت در هر سال به اندازه استهلاک داراییهای آن است. از این رو توان سودآوری شرکت ثابت باقی خواهد ماند. در صورتی که شرکت کل سود قابل تقسیم خود را بین سهامداران توزیع کند، در این صورت ارزش هر سهم به

پایان نامه
Previous Entries تحقیق رایگان با موضوع مبانی نظری، اقتصاد باز Next Entries پایان نامه درمورد سود تقسیمی، افزوده اقتصادی، ارزش افزوده اقتصادی، ارزش سهام