سارگان…………………………………………………………………………………………………………………………………199
جدول 4-18 آزمون روند تعدیل اهرم واقعی(بالاتر، پایین‌تر از اهرم هدف) شرکت در جهت اهرم هدف به روشGMM …………201
جدول 4-19 آزمون آرلانو و باند…………………………………………………………………………………………………………………………201
جدول 4-20 آزمون سارگان………………………………………………………………………………………………………………………………..202
جدول 4-21 آزمون اثرات نااطمینانی اقتصاد کلان و خاص شرکت بر روند تعدیل اهرم واقعی(بالاتر، پایین‌تر از اهرم هدف) شرکت در جهت اهرم هدف به روش GMM………………………………………………………………………………………………………202
جدول 4-22 آزمون آرلانو و باند…………………………………………………………………………………………………………………………203
جدول4-23 آزمون سارگان…………………………………………………………………………………………………………………………………203
جدول 4-24 آزمون اثرات نااطمینانی اقتصاد کلان و خاص شرکت بر سرعت تعدیل اهرم واقعی شرکت در جهت اهرم هدف به روش GMM……………………………………………………………………………………………………………………………………………….204
جدول 4-25 آزمون آرلانو و باند…………………………………………………………………………………………………………………………205
جدول 4-26 آزمون سارگان………………………………………………………………………………………………………………………………..205
جدول 4-27 سرعت تعدیل اهرم هدف برای شرکت‌های بالاتر از اهرم هدف در شرایط سطوح متفاوت نااطمینانی……….207
جدول 4-28 سرعت تعدیل اهرم هدف برای شرکت‌های پایین‌تر از اهرم هدف در شرایط سطوح متفاوت نااطمینانی…….207
جدول 4-29 آزمون روند تعدیل اهرم واقعی (بالاتر و پایین‌تر از اهرم هدف) شرکت در جهت اهرم هدف با در نظر گرفتن وضعیت مالی (کسری و مازاد مالی) شرکت به روش GMM………………………………………………………………………………….209
جدول 4-30 آزمون آرلانو و باند………………………………………………………………………………………………………………………….209
جدول 4-31 آزمون سارگان…………………………………………………………………………………………………………………………………210
جدول 4-32 آزمون اثرات نااطمینانی اقتصاد کلان و خاص شرکت بر روند تعدیل اهرم واقعی (بالاتر و پایین‌تر از اهرم هدف) شرکت در جهت اهرم هدف با در نظر گرفتن وضعیت مالی (کسری و مازاد مالی) شرکت به روش GMM………212
جدول 4-33 آزمون آرلانو و باند………………………………………………………………………………………………………………………….213
جدول 4-34 آزمون سارگان…………………………………………………………………………………………………………………………………213
جدول 4-35 آزمون اثرات نااطمینانی اقتصاد کلان و خاص شرکت در سطوح مختلف بر روند تعدیل اهرم واقعی (بالاتر و پایین‌تر از اهرم هدف) شرکت در جهت اهرم هدف با در نظر گرفتن وضعیت مالی (کسری و مازاد مالی) شرکت به روش GMM…………………………………………………………………………………………………………………………………………………………….215
جدول 4-36 آزمون آرلانو و باند………………………………………………………………………………………………………………………….215
جدول 4-37 آزمون سارگان…………………………………………………………………………………………………………………………………216
جدول 4-38 سرعت تعدیل اهرم هدف برای شرکت‌های بالاتر از اهرم هدف با در نظر گرفتن مازاد مالی شرکت و در سطوح متفاوت نااطمینانی……………………………………………………………………………………………………………………………………………….217
جدول 4-34 سرعت تعدیل اهرم هدف برای شرکت‌های پایین‌تر از اهرم هدف با در نظر گرفتن مازاد مالی شرکت و در سطوح متفاوت نااطمینانی…………………………………………………………………………………………………………………………………….218
جدول 4-39 سرعت تعدیل اهرم هدف برای شرکت‌های بالاتر از اهرم هدف با در نظر گرفتن کسری مالی شرکت و در سطوح متفاوت نااطمینانی…………………………………………………………………………………………………………………………………….219
جدول 4-40 سرعت تعدیل اهرم هدف برای شرکت‌های پایین‌تر از اهرم هدف با در نظر گرفتن کسری مالی شرکت و در سطوح متفاوت نااطمینانی…………………………………………………………………………………………………………………………………….220
جدول 5-1 خلاصه نتایج مدل اول و دوم………………………………………………………………………………………………………………225
فهرست نمودارها و شکل‌ها
عنوان صفحه
شکل 2-1 فرایند تصمیمات ساختار سرمایه (بریگام و ارهارت ، 1387)……………………………………………………………………..32
نمودار 2-1 هزینه‌ی سهام عادی، بدهی و میانگین هزینه‌ی سرمایه بر اساس روش سنتی………………………………………………33
نمودار 2-2 هزینه‌ی سهام عادی، بدهی و میانگین هزینه‌ی سرمایه بر اساس روش سود خالص…………………………………….35
نمودار 2-3 هزینه‌ی سهام عادی، بدهی و میانگین هزینه‌ی سرمایه بر اساس روش سود عملیاتی خالص………………………..36
نمودار 2-4 هزینه‌ی سهام عادی، بدهی و میانگین هزینه‌ی سرمایه‌ی شرکت بر اساس نظریه‌ی مودیلیانی و میلر بدون در نظر گرفتن مالیات……………………………………………………………………………………………………………………………………………………….42
نمودار 2-5 هزینه سهام عادی، بدهی و میانگین هزینه سرمایه بر اساس نظریه‌ی مودیلیانی و میلر با در نظر گرفتن مالیات44
نمودار 2-6 نرخ بازدهی مورد انتظار سهام با وجود هزینه‌های درماندگی مالی……………………………………………………………..50
نمودار 2-7 ارتباط نسبت بدهی با ارزش شرکت با در نظر گرفتن هزینه‌های درماندگی مالی………………………………………. 51
نمودار 2-8 ارزش شرکت با مالیات، هزینه‌های درماندگی مالی و هزینه‌های نمایندگی……………………………………………….. 53
نمودار 2-9 نظریه‌ی توازن ایستا…………………………………………………………………………………………………………………………….64
نمودار 2-10 شاخص‌های بین‌المللی سهام……………………………………………………………………………………………………………….78
نمودار 2-11 شاخص اوراق قرضه‌ی شرکتی مریل لینچ……………………………………………………………………………………………79
نمودار 2-12 بازدهی سرمایه‌گذاری دو فرصت A و B در شرایط اطمینان………………………………………………………………….80
نمودار 2-13 بازدهی سرمایه‌گذاری در شرایط اطمینان برای فرصت B و شرایط عدم اطمینان برای فرصتA…………………81
شکل 2-2 انواع نااطمینانی……………………………………………………………………………………………………………………………………84
نمودار 2-14 توزیع احتمالات بازدهی سهم 1000 ریالی در شرایط مختلف اقتصادی…………………………………………………..93
نمودار 2-15 توزیع احتمالات نرخ بازدهی اطراف میانگین………………………………………………………………………………………..95
نمودار 2-16 میانگین نرخ بازدهی شرکت الف، 10 ٪ با نوسانات در محدوده‌ی 20 ٪ ± 10 ٪…………………………………..95
نمودار 3-1 نرخ رشد هفتگی شاخص قیمت سهام در بورس تهران………………………………………………………………………….145
چکیده
ترکیب یک ساختار سرمایه مطلوب برای شرکت‌ها، سال‌ها است که یکی از مهم‌ترین مسائل پیچیده در زمینه مدیریت مالی شرکتی برای مدیران مالی و محققان این حوزه تبدیل و باعث به وجود آمدن تئوری‌های گوناگون در زمینه ساختار سرمایه شده است. هدف این پژوهش در ابتدا بررسی اثرات نااطمینانی اقتصاد کلان و نااطمینانی خاص شرکت به‌صورت مستقیم و غیرمستقیم (از کانال سودآوری) از دیدگاه تئوری توازن ایستا و پویا بر نسبت اهرم شرکت است. نتایج نشان از رابطه معنادار مثبت نااطمینانی خاص شرکت در حالت ایستا و رابطه معنادار منفی بین نااطمینانی اقتصاد کلان و خاص شرکت در حالت پویا بر نسبت اهرمی دارد. رابطه بین نااطمینانی اقتصاد کلان و خاص شرکت از کانال سودآوری بر اهرم در مدل پویا معنادار است و به ترتیب اثر مثبت و منفی دارد. در ادامه اثرات نااطمینانی بر روی روند تعدیل ساختار سرمایه واقعی در طول زمان به‌سوی ساختار سرمایه بهینه پرداخته‌شده است. نتایج حاکی از اثرات نامتقارن و معنادار نااطمینانی خاص شرکت و اقتصاد کلان در سطوح مختلف باوجود انحراف بین اهرم واقعی (بالاتر، پایین‌تر) از اهرم هدف دارد. در انتها وضعیت مالی شرکت (کسری مالی، مازاد مالی) را وارد مدل تعدیل ساختار سرمایه با اثرات نااطمینانی کرده و به بررسی حالت‌های مختلف سرعت تعدیل ساختار سرمایه به‌سوی ساختار بهینه در شرایط متفاوت مالی شرکت، نوع انحراف بین اهرم واقعی و اهرم هدف و سطوح متفاوت نااطمینانی پرداخته شده است. نتایج نشان از اثر نامتقارن و معنادار نااطمینانی بر سرعت تعدیل ساختار سرمایه در شرایط مختلف مالی دارد. روش استفاده‌شده برای تخمین مدل‌ها از روش پانل پویا و برآوردگر GMM (گشتاورهای تعمیم‌یافته) است. برای این منظور از داده‌های شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران نمونه‌ای شامل 153 شرکت غیر مالی، در دوره زمانی 1380 الی 1392 بهره گرفته‌شده است.
واژگان کلیدی: نااطمینانی اقتصاد کلان، نااطمینانی خاص شرکت، سودآوری، نسبت اهرمی، عدم توازن ساختار سرمایه، سرعت تعدیلات، انحراف از اهرم هدف، کسری و مازاد مالی، برآوردگر GMM (گشتاورهای
