پایان نامه درمورد سود تقسیمی، افزوده اقتصادی، ارزش افزوده اقتصادی، ارزش سهام

دانلود پایان نامه ارشد

صورت رابطه (2-4) محاسبه میشود:
(2-4)
P_°=Eps[1/((1+K) )+1/(1+K)^2 +…+1/(1+K)^∞ ]

با توجه به اینکه جمع کسرهای فوق با 1/k برابر است، صورت خلاصه شده رابطه (2-4) به شکل رابطه (2-5) است:
(2-5)
P_°=Eps/K=Dps/K

EPS: سود هر سهم شرکت
DPS: سود تقسیمی هر سهم شرکت
2)مدل رشد گوردون: در مدل قبلی چنین فرض شد که شرکت هیچ گونه سرمایهگذاری جدیدی انجام نمیدهد. در صورتی که شرکت درصدی از سود سالیانه خود را سرمایهگذاری نماید، توان سودآوری آن در سالهای آتی افزایش خواهد یافت. اگر درصد سود سرمایهگذاری و نرخ بازده سرمایهگذاری را ثابت و به ترتیب با b و r نشان دهیم، نرخ رشد سود (g) و سود تقسیمی در سال t (Dt) را میتوان از طریق روابط (2-6) و (2-7) محاسبه نمود:
(2-6) g=b*r
(2-7) Dt=(1+b)*EPSt
افزون بر این سود تقسیمی هر سهم از رابطه (2-8) نیز قابل محاسبه است:
(2-8) D_t=D_° 〖(1+g)〗^t
D0= سود تقسیمی در سال صفر
بدین ترتیب رابطه ارزشیابی سهام به صورتی که در پی میآید تعریف میگردد:

(2-9) P∘=∑_(t=1)^n▒〖D∘(1+g)〗^t/〖(1+k)〗^t
با فرض ثابت بودن نرخ رشد رابطه فوق به صورت رابطه (2-10) خلاصه میشود:
(2-10)
P_°=(D_° (1+g))/(k-g)=D_1/(k-g)

بر پایه روابط (2-6) و (2-7)، گوردون موسسات را به سه گروه تقسیمبندی نمود: الف) موسسات در حال رشد، ب) موسسات در حال سکون، ج) موسسات در حال سقوط. وی معتقد است که در موسسات در حال رشد پرداخت سود باعث کاهش ارزش سهام شرکت میشود. در موسسات در حال سکون تقسیم سود بر ارزش سهام تاثیری ندارد و در موسسات در حال سقوط پرداخت سود باعث افزایش ارزش سهام میگردد (خوشطینت و حاجیان، 1387: 5).
3)مدل رشد فوقالعاده: برخی شرکتها برای دورههایی محدود از فرصت سرمایهگذاری بسیار سودآور برخوردارند. در خصوص این شرکتها اگر دو دوره برخورداری از فرصتهای سودآور سرمایهگذاری را T سال در نظر بگیربم و بعد از T سال نرخ بازده سرمایهگذاری را برابر با نرخ بازده مورد انتظار فرض کنیم، در این صورت ارزش سهام از رابطه (2-11) قابل محاسبه است:
(2-11) P_°=〖Eps〗_1/k+b(〖Eps〗_1 )T[(k-r)/(k(1+k))]
در مدل فوق ارزش سهام از دو جزء تشکیل شده است: 1) ارزش سهم با فرض عدم وجود رشد، 2) ارزش اضافی که شرکت به مدت T سال به واسطه سرمایهگذاری در فرصتهای سرمایهگذاری دارای نرخهای فوقالعاده کسب میکند (جهانخانی و عبداللهزاده، 1372: 80).
4) مدل سه مرحلهای: مدل سه مرحلهای بر این فرض استوار است که سه نرخ متفاوت برای رشد سود سهام وجود دارد. در مرحله اول نرخ رشد سود تقسیمی در یک دوره A ساله، ga خواهد بود. در مدحله دوم نرخ رشد بین سالهای A+1 تا B به صورت خطی کاهش مییابد. این روند تا آنجا ادامه مییابد که نرخ رشد اولیه (ga) به نرخ رشد دائمی و ثابت gn برسد (اگر ga کمتر از gn باشد، نرخ رشد بایستی در مرحله دوم افزایش یافته تا به gn برسد). نرخ رشد در دوره میانی (gn) برابر است با:
(2-12)
g_t=g_a-(g_a-g_n ) (t-A)/(B-A)
جایی که B=t شود پایان مرحله دوم است. در این نقطه ملاحظه میشود که نرخ رشد همان نرخ ثابت دائمی (gn) است. بدین ترتیب مدل تعیین ارزش سهام به شکل رابطه (2-13) درمیآید:
(2-13)
P_°=D_° ∑_(t=1)^A▒〖((1+g_a)/(1+r))^t+∑_(t=A+1)^B▒〖((D_(t+1) (1+g_t))/〖(1+r)〗^t )+((D_B (1+g_n))/((1+r)^B (r-g_(n)) )) 〗〗
علیرغم حمایت گسترده از مدل تنزیل سودهای تقسیمی، برخی دشواریهای تجربی در رابطه با به کارگیری این مدل را میتوان به صورت زیر فهرست نمود:
بسیاری از شرکتها اقدام به بازخرید سهام خود در قبال پرداخت وجه نقد به سهامداران میکنند. از آنجا که بازخرید سهام موجب کاهش تعداد سهام میشود، بر سود هر سهم هم تاثیرگذار است.
برخی شرکتها در طول چرخه عمر خود سود سهام پرداخت نمیکنند.
استفاده از این مدل مستلزم برآورد پرداختهای مورد انتظار آتی به سهامداران است.
ارزشیابی، فعالیتی بین رشتهای است و نیازمند حمایت در رشتههای مختلفی چون حسابداری مالی، اقتصاد و بازاریابی میباشد.
پارامترهای این مدل ارزشیابی تحت تاثیر عوامل خارج شرکت مانند شاخص عملکرد در سطح صنعت، متغیرهای کلان اقتصادی مانند تورم و نرخ بازده مورد انتظار و نیز اطلاعاتی پیرامون رقابت در بازار میباشد (پیلی، 2004).
2-5-3- مدل میلر و مودیگلیانی
در مقابل نظریات مکتب بازار ناقص، صاحب نظران مکتب بازار کامل و در راس آنها مودیگلیانی و میلر17 (1961) تئوری نامربوط بودن سیاست تقسیم سود در ارزشیابی شرکت را مطرح کردند. آنان بر این باور بودند که ارزش یک شرکت به قدرت سودآوری و سیاستهای سرمایهگذاری آن بستگی دارد (مشکی، 1380). به اعتقاد آنان افزایش بیش از حد انتظار سود تقسیمی ممکن است به این دلیل باشد که مدیران شرکت انتظار افزایش توان سودآوری را در آینده دارند. بنابراین واکنش سرمایهگذاران نسبت به تغییرات در سود تقسیمی لزوما نشان دهنده این نیست که سرمایهگذاران سود تقسیمی را به سود توزیع نشده ترجیح میدهند، بلکه تغییرات قیمت در پی اعلام سود سهام بیانگر محتوای اطلاعاتی اعلام سود سهام است (احمدی، 1386). این دو محقق دو نظریه درباره ارزش شرکت ارائه کردهاند. طبق نظریه اول آنها، یک واحد تجاری نمیتواند ارزش سهام کل صادرشدهاش را با تغییر در ساختار سرمایه تغییر دهد، که به آن قضیه نامربوط بودن نیز اطلاق میگردد. همچنین براساس نظریه دوم، هزینه سرمایه تابعی خطی از نسبت بدهی به سرمایه یک واحد تجاری است (بریگام و گاپنسکی18، 1382).
از جمله مدلهای مطرح شده در مکتب بازار کامل میتوان به مدل جریانهای نقدی تنزیل شده19 (DCF) و مدل ارزش افزوده اقتصادی20 اشاره نمود.
2-5-4- مدل جریانهای نقدی تنزیل شده
در پاسخ به دشواریهای تجربی مطرح شده در رابطه با مدل ارزش فعلی سود تقسیمی مورد انتظار، مدل جریانهای نقدی تنزیل شده ظهور یافت. از این مدل با عنوان مدل جریانهای آزاد نقدی21 (FCF) نیز نام برده میشود. در این مدل ارزش شرکت از طریق کسر نمودن ارزش بدهیها و کلیه ادعاهای مقدم بر ادعاهای سهامداران عادی از ارزش عملیات شرکت بدست میآید. ارزش عملیات شرکت عبارت است از ارزش فعلی جریانهای نقدی آزاد که انتظار میرود در آینده در شرکت بوجود آید. نرخ تنزیل مورد استفاده، میانگین موزون هزینه سرمایه است. بر این اساس ارزش عملیات شرکت به صورت رابطه (2-14) محاسبه میشود:
(2-14)
V_t=∑_(j=1)^A▒〖FCF〗_t/〖(1+WACC)〗^t =∑_(i=1)^n▒〖FCF〗_t/(1+WACC)^t +∑_(t=n)^∞▒(〖FCF〗_n (1+g))/((1+WACC)^t (WACC-g))

(2-15)
〖FCF〗_t=〖NOPAT〗_t-I_t

Vt: ارزش عملیات شرکت در سال t
FCFt: جریانهای آزاد نقدی در سال t
WACC: میانگین موزون هزینه سرمایه
NOPATt: سود عملیاتی پس از کسر مالیات در سال t
NIt: خالص سرمایهگذاری در سرمایه عملیاتی
جزء اول رابطه (2-14) ارزش فعلی جریانهای آزاد نقدی را پیش از ثابت شدن نرخ رشد جریانهای آزاد نقدی، و جزء دوم این رابطه ارزش عملیات شرکت را در زمانی که نرخ رشد به صورت پایدار و باثبات درمیآید نشان میدهد. جزء دوم رابطه فوق پیش از تنزیل اصطلاحا ارزش پایانی22 نامیده میشود. از آنجا که محاسبه جریانهای نقدی آزاد مستلزم کسر سرمایهگذاری در سرمایه عملیاتی از سود عملیاتی پس از کسر مالیات است، رقم جریانهای نقدی آزاد در شرکتهای در حال رشد در بسیاری از سالها منفی شده و تاثیر نامطلوب بر ارزش شرکت خواهد داشت. این موضوع یکی از نقاط ضعف مدل جریانهای نقدی تنزیل شده است.
2-5-5- مدل ارزش افزوده اقتصادی
از دیگر مدلهای اقتصادی ارزشیابی مدل ارزش افزوده اقتصادی است. در این مدل ارزش یک شرکت برابر است با ارزش کل سرمایه به کار گرفته شده توسط شرکت به علاوه ارزش فعلی ارزش افزوده اقتصادی سالانه شرکت:
(2-16)
(V=IC+∑_(t=1)^n▒EVA/(1+k)^t )

(2-17) EVA=NOPAT-(WACC×IC)
V: ارزش شرکت
IC: سرمایه به کار گرفته شده
EVA: ارزش افزوده اقتصادی
K: نرخ بازده مورد انتظار سهامداران
یکی از مزایای مدل ارزش افزوده اقتصادی در مقایسه با مدل جریانهای نقدی تنزیل شده این است که ارزش افزوده اقتصادی معیاری جهت ارزیابی عملکرد شرکت ارائه میدهد. در این روش اگر نرخ بازدهی شرکت دقیقا برابر با میانگین موزون هزینه سرمایه باشد، ارزش شرکت با سرمایهگذاری اولیه انجام شده در شرکت برابر خواهد بود (قالیباف اصل و همکاران، 1386).
2-5-6- مدل کامبل- شیلر
این مدل پیشرفته ارزشیابی سهام، توسط دو محقق با نامهای کامبل و شیلر ابداع شده است. آنها با استفاده از اطلاعات تاریخی بازار، میانگین D/E سهام را به دست آوردند. این میانگین برای یک دوره بلندمدت به دست میآید و سپس با نسبت قیمت به سود جاری سهام مقایسه میشود. اگر نسبت قیمت به سود از میانگین بیشتر باشد، قیمت سهام بالاتر از حد واقعی آن است. مهمترین ایراد این مدل این است که به تغییرات در اقتصاد توجه ندارد (وبر و لاردمن، 1999).
2-5-7- مدل کرنل
این مدل توسط لی23 از دانشکده مدیریت دانشگاه جانسون ابداع شده است. لی سهام سی شرکت را که میانگین صنعت داوجونز بودند، آزمون کرد. وی صرف ریسک هر سهم را با اندازهگیری نوسانات قیمتی گروه صنایع آن سهم برآورد میکند. این محقق عنوان میکند که صرف ریسک برای جنرال موتورز 94.8% است در حالی که برای جنرال الکتریک 4.48% است. او مدعی است که سهام و بازده سهام این دو شرکت دارای نوسانات بسیار زیادی نسبت به شرکتهای دیگر میباشد. این محقق جریانهای نقدی آتی برای هر سهم را محاسبه و سپس با استفاده از نرخ تنزیلی که تلفیقی از صرف ریسک و نرخ بهره بدون ریسک است، ارزش فعلی (ارزش ذاتی) جریانهای مورد انتظار سهام را محاسبه میکند.
این ارزش با سطح قیمتهای جاری بازار مقایسه میگردد. اگر ارزش جریانهای نقدی تنزیل شده بالاتر از قیمت جاری باشد، قیمت بازار ارزانتر است و همینطور برعکس آن نیز صادق است. این مدل مشابه مدلهای دیگر، برای پیشبینی آینده به گذشته نظر دارد (وبر و لاردمن24، 1999).
2-5-8- مدل گلاسمن و هاست
گلاسمن و هاست دو محقق مالی هستند که دیدگاههای جدیدی را وارد عرصه مالی کردهاند. آنها معتقدند با توجه به اینکه طرز فکر افراد نسبت به ریسک در طول زمان تغییر میکند، مدلهای سنتی دارای ضعف میباشند (گلاسمن و هاست25، 1999).
آنها مدلی را بسط دادهاند که نشان میدهد بازار خیلی سریع کم اهمیت شمرده میشود. آنها عقیده دارند که سرمایهگذاران نمیتوانند بازار را به عنوان یک محل

پایان نامه
Previous Entries پایان نامه درمورد سود تقسیمی، ارزش سهام، هزینه سرمایه، حاکمیت شرکتی Next Entries پایان نامه درمورد حاکمیت شرکتی، حسابداران، راهبری شرکتی، هیات مدیره