پایان نامه درمورد بازده سهام، بازده دارایی، اوراق قرضه، قیمت طلا

همکاران35، 345:2005). برخی از اقتصاددانان و تحلیل‌گران بازار معتقدند که قیمت لحظه‌ای طلا به واسطه تورم تحت تأثیر قرار می‌گیرد. تحلیل‌گران در مطبوعات مالی به طور روزانه تغییرات پایدار در قیمت طلا را با تغییر در تورم انتظاری استدلال می‌کنند. هرگاه تغییرات بزرگی در قیمت طلا رخ می‌دهد، تحلیل‌گران این تغییر را به نوسانات در عوامل تورمی نسبت می‌دهند. افزایش تقاضای سرمایه‌گذاران برای خرید طلا ناشی از افزایش تورم انتظاری به دلیل مصون شدن در برابر کاهش انتظاری ارزش پول یا افزایش قیمت طلا در نتیجه‌ی سوداگری است (لورنس36، 36:2010).
تورم و بازده ارز
تئوري منحصر به فردي براي توضيح ارتباط علت و معلولي بين نرخ ارز و قيمت‌ها در اقتصاد وجود ندارد. در این زمینه می‌توان بیان کرد که در يك اقتصاد باز، با آزادي كامل تجارت بين‌الملل و تحرك سرمايه، نرخ ارز و قيمت‌ها در عمل متقابل با يكديگر هستند (كيم37، 1995 ). به این صورت که، تغییر در ارزش پول رایج داخلی، قیمت‌‌های خارجی را تحت تأثیر قرار می‌دهد، تغییر قیمت‌های داخلی موجب تغییرات در قیمت‌های نسبی و تغییر تقاضا از کالاهای داخلی به سمت کالاهای خارجی می‌شود (طیبی و ترکی، 74:1385).
براساس نظریه برابری قدرت خرید (PPP)، نرخ‌های مبادله بین دو ارز زمانی در تعادل است که قدرت خرید آن‌ها در هر دو کشور یکسان باشد. بدین ترتیب، اگر قیمت‌ها در کشوری (یک اقتصاد دو کشوری) دو برابر شود و قیمت‌ها در خارج تغییر نکند، ارزش پول کشور نسبت به پول خارج نصف خواهد شد (بایلیی38 و همکاران، 17:1990). به عبارت دیگر، با افزایش نرخ تورم در کشور داخل نسبت به کشور خارج، به دلیل افزایش قدرت رقابت‌پذیری کالاها و خدمات کشور خارج نسبت به کشور داخلی، تقاضا برای واحد پولی خارجی افزایش یافته که این منجر به افزایش نرخ ارز اسمی و یا کاهش ارزش پولی کشور داخلی می‌شود.
بالا رفتن نرخ ارز سبب افزايش قيمت كالاهاي وارداتي و در نتيجه باعث رشد تورم و رشد تورم باعث افزايش بيشتر نرخ ارز مي‌شود. همچنین تغيير در سطح قيمت داخلي موجب تغيير در انتظارات فشار تورمي در آينده مي‌شود كه از طريق اثر جانشيني بين دارايي‌هاي داخلي و خارجي (تغيير در بازده‌هاي واقعي انتظاري ايجاد شده) روي نرخ ارز اثر مي‌گذارد (طیبی و ترکی، 76:1385).
از طرفی وجود و تداوم تورم موجب کاهش رقابت پذیری کالاهای صادراتی می‌شود. لذا برای جبران افت رقابت‌پذیری قیمتی ناشی از تورم، باید نرخ ارز را به طور متناسب افزایش داد تا کاهش رقابت‌پذیری فوق جبران شود. در نهایت از نظریات مذکور می‌توان وجود رابطه مثبت بین تورم و نرخ ارز را دریافت، البته اگر نرخ ارز توسط نیروهای بازار تعیین شود ممکن است متناسب با نظریات موجود تغییر نکند.
مطالعات انجام شده
مطالعات خارجی
فاما و شورت (1977) رابطه بین اسناد و اوراق بهادار دولتی، املاک مسکونی خصوصی، درآمد نیروی کار و سهام را با اجزاء انتظاری و غیرانتظاری نرخ تورم برای آمریکا در طی سال‌های 71-1953 آزمودند. نتایج کار آن‌ها نشان داد که انواع اوراق بهادار دولتی پوشش کاملی در مقابل تورم انتظاری هستند، املاک مسکونی پوشش کامل در مقابل هر دو جزء انتظاری و غیرانتظاری نرخ تورم است و درآمد نیروی کار و سهام عادی پوششی در برابر نرخ های تورم ارائه نمی‌دهند.
روبنس و همکاران39(1989) اثربخشی پوشش تورم سه نوع املاک و مستغلات (مسکونی، تجاری و کشاورزی)، اوراق قرضه دولتی و سهام را به صورت فردی و به عنوان جزئی از سبد دارایی بررسی کردند. نتایج نشان دادند که املاک مسکونی پوشش کاملی در برابر تورم فراهم می‏کند، ولی سایر دارایی‌های مالی و انواع زمین در این زمینه توانایی معناداری نداشتند. علاوه بر این، آن‌ها دریافتند که با سهیم بودن زمین مسکونی در سبد دارایی، قابلیت پوشش در برابر تورم آن سبد بهبود و ریسک هر واحد بازدهی کاهش یافته است.
بارنس و همکاران40 (1999) رابطه‌ی تجربی بین تورم و بازده دارایی‌های گوناگونی را برای یک نمونه‌ی 25تایی از کشورها برای دوره 1996-1957 بررسی کردند. نتایج تخمین سری‌های زمانی این کشورها نشان می‌دهد که در 16 کشور نرخ‌های بازده اسمی دارایی‌ها، همبستگی منفی با تورم دارد و در 4 کشور این همبستگی مثبت و معنی‌دار است. او مشاهده کرد که این 4 کشور از کشورهای با تورم خیلی بالا در این نمونه هستند، این نتیجه با این تصور که افزایش فزاینده‌ی در تورم اثرات خفیف‌تری بر بازده واقعی دارد، سازگار بود.
انگستد و تنگارد41(2002) رابطه بین سهام و اوراق قرضه را با نرخ تورم در آمریکا و دانمارک در افق زمانی کوتاه‌مدت و بلندمدت بررسی کردند. آن‌ها با استفاده از مدل خود توضیح برداری نتایج متفاوتی را در این دو کشور به دست آورد، تنها بازده انتظاری اوراق بهادار آمریکا و بازده انتظاری سهام دانمارک در بلندمدت متناسب با نرخ تورم انتظاری حرکت می‏کند.
لی42 (2003) در مقاله‌ی خود رابطه‌ی بین دو بازده دارایی (سهام و نرخ بهره) و تورم را در واکنش به سه نوع اختلال در اقتصاد (اختلالات طرف عرضه و اختلالات طرف تقاضا شامل اختلالات پولی و مالی) آزمون می‌کند. برای داده‌های بعد از جنگ آمریکا، اختلالات عرضه و مالی یک رابطه منفی بین تورم و بازده سهام ایجاد کرده در حالیکه اختلالات پولی رابطه مثبت بین بازده سهام و تورم ایجاد می‌کند. اما هر سه نوع اختلال رابطه منفی بین تورم و نرخ بهره ایجاد کرد.
مصطفی و نشات43(2008) رابطه تجربی بین بازده دارایی های پاکستان و نرخ تورم را با استفاده از داده‌های سالانه 1972-2006 و به کارگیری روش OLS آزمود. آن‏ها نشان دادند که هیچ یک از دارایی‏ها پوشش نرخ تورم کل و غیر انتظاری نیستند و تنها نرخ تورم انتظاری را می‏توانند پوشش دهند.
گوناسکاراگ و همکاران (2008) رابطه بلندمدت بین نرخ تورم و بازده زمین (مسکونی، تجاری، صنعتی و کشاورزی) و دارایی‌های مالی (سهام و انواع اوراق بهادار) را در نیوزلند با استفاده از داده‌های فصلی 2003-1979 و آزمون‏های همبستگی و علیت مورد بررسی قرار دادند. نتایج این تحقیق نشان داد که رابطه بلندمدت قوی بین انواع زمین و نرخ تورم وجود دارد.
هوسلی و همکاران44 (2008) در مقاله‌ی «ویژگی‌های پوشش تورم سرمایه‌گذاری‌ها در آمریکا و انگلستان: به روش تصحیح خطای چند متغیره45، رابطه‌ی بین بازده املاک و مستغلات تجاری (از بازار خصوصی و عمومی)، عوامل اقتصادی و تورم را برای بازارهای آمریکا و انگلیس با ملاحظه‌ی فرضیه‌ی جانشین فاما بررسی کردند. مقاله‌ی آن‌ها مبتنی بر شیوه تصحیح خطا است که روابط بلندمدت و کوتاه مدت را به صورت جداگانه شناسایی می‌کند. مدل آن‌ها شامل تورم (انتظاری و غیرانتظاری)، سهام، املاک و مستغلات (در دو بخش خصوصی و عمومی) و تعدادی متغیر پولی و حقیقی است. نتایج نشان داد که در هر دو امریکا و انگلیس در بلندمدت، با در نظر گرفتن متغیرهای پولی و حقیقی، بازده دارایی‌ها به صورت مثبت با تورم پیش‌بینی شده و نه با شوک‌های تورم مرتبط است.
علاوه بر مطالعات ذکر شده مطالعات زیادی وجود دارد که تنها یک دارایی را به عنوان پوششی در برابر تورم بررسی کرده‏اند که در ادامه بررسی می‍‌شود.
پوشش تورم توسط سهام
ویژگی پوشش تورمی سهام عادی توسط مقالات پژوهشی متعددی بررسی شده است اما هنوز اجماع نظری در این مورد وجود ندارد. نتایج بسیاری از مطالعات نشان داده‏اند که سهام به طور منفی با تورم در ارتباط است و شواهد ارائه شده فرضیه فیشر را حمایت نمی‏کند (نلسون، 1976:471).
برای نمونه نتایج رگرسیون به دست آمده از برآوردهای بودای نشان داد که بر خلاف باور معمول در میان اقتصاددانان، بازده واقعی سهام به صورت منفی با هردو تورم پیش بینی شده و پیش بینی نشده در کوتاه مدت مرتبط است (بودای، 1976:469).
فاما و گیبون46 (1982) رابطه‌ی بین تورم و بازده واقعی سرمایه‌گذاری را آزمون کردند. نتایج تحقیق آنان نشان داد که بازده‌ واقعی انتظاری و نرخ‌های تورم انتظاری به طور منفی همبستگی دارند. این محققان معتقدند که این ارتباط از وجود یک رابطه‌ی مثبت بین بازده واقعی انتظاری بر روی دارایی‌های مالی و فعالیت واقعی، ناشی می‌شود.
گلتكين47 (1983) با بررسي رابطه بازده سهام و تورم در ٢٦ كشور، فرضيه فيشر را مورد آزمون تجربي قرار داد. او در تحقیقات خود از تورم انتظاری (نرخ‌های تورم کوتاه‌مدت) و تورم غیرانتظاری را استفاده کرد و نشان داد كه براي اكثر كشورهاي مورد بررسي، رابطه بازده سهام و تورم از نظر آماري معنادار نيست و فقط در مورد چهار كشور، اين رابطه معنادار و منفي است، در حالي كه در مورد دو كشور ديگر اين رابطه معنادار و مثبت است.
کال48 (1987) در مطالعه‌ای، برای توضیح رابطه‌ی بین تورم و بازده سهام، برنقش سیاست‌های پولی تأکید دارد. به عبارت دیگر، او معتقد است که رابطه‌ی بین تورم و بازده سهام، بسته به اینکه سیاست‌های پولی موافق سیکل یا مخالف سیکل است، می‌تواند مثبت یا منفی باشد.
بوداخ و ریچاردسون49(1993) رابطه بین بازده سهام و تورم (در آمریکا و انگلیس) را در هر دو افق کوتاه‌مدت(یک ساله) و بلندمدت (5ساله) در طی دوره‌ی 1990-1802 بررسی کردند و نتایج کاملاً جالب توجهی به دست آوردند. در افق زمانی یک ساله بازده اسمی سهام و تورم تقریباً بی ارتباط هستند (یا همبستگی منفی کمی دارند)، در حالی‌که، بازده اسمی سهام پنج ساله و تورم رابطه مثبت دارند. بنابراین نتیجه گرفتند که چنانچه دوره‌ی آزمون بلندمدت باشد فرضیه‌ی فیشر معتبر خواهد بود.
گروئنولد و همکاران50 (1997) معتقدند که مطالعات قبلی در مورد رابطه‌ی بین بازده سهام و تورم، در چارچوب معادلات یک طرفه (رگرسیون ساده) و بدون کوچک‌ترین توجهی به یک مدل اساسی اقتصادی صورت گرفته است. در حالی‌که تورم و بازده سهام جزء متغیرهای اقتصادی هستند و لازم است که رابطه‌ی مذکور در قالب یک مدل اقتصاد کلان مورد آزمون قرار بگیرد. مدل آن‌ها مبتنی بر یک روش پرتفوی و مدل تقاضای دارایی بود که چهار نوع دارایی پول، اوراق قرضه‌ی داخلی، اوراق قرضه‌ی خارجی و سهام را شامل می‌شد. نتایج نشان داد که بازده سهام در مقابل تغییرات تورم انتظاری به طور منفی واکنش نشان می‌دهد.
خیل و لی51(2000) رابطه بازده سهام عادی با تورم را برای ایالات متحده و ده کشور آسیایی (ازجمله استرالیا) بررسی کردند، آنها ملاحظه کردند که علاوه بر رابطه منفی در آمریکا همچنین یک رابطه منفی برای کشورهای آسیایی به استثنا مالزی وجود دارد. این امر منجر می‏شود تا فرض رابطه منفی بازده سهام و تورم نه تنها برای کشورهای صنعتی(اروپا و امریکا)، بلکه همچنین برای بازارهای در حال ظهور باقی بماند.
اسکاتمن و شوایتزر (2000) در مقاله‌ای پتانسیل سهام را به عنوان پوشش در برابر تورم در دوره‌های زمانی متفاوت بررسی کردند. آنها نتیجه گرفتند که در بلندمدت رابطه‌ی بین بازده سهام و تورم مثبت است و هر چه بازده زمانی طولانی‌تر باشد از فرضیه فیشر حمایت بیشتری می‌شود.
دوو52 (2006) معتقد است که رابطه‌ی بین بازده سهام وتورم به دو چیز بستگی دارد، روش سیاست پولی و از آن مهم‌تر به شوک‌های عرضه و تقاضا وابسته است. او در رابطه‌ی بین بازده سهام و تورم با داده‌های کشور آمریکا در دوره 2001-1926، سه شکست ساختاری پیدا کرد و داده‌ها را به چهار دوره تقسیم کرد. نتایج کار او نشان داد که تنها در دوره‌ی اول (دهه‌ی 1930) رابطه‌ی مثبت بین بازده سهام و تورم مشاهده می‌شود، که اساساً به دلیل سیاست پولی قویاً موافق با چرخه (دوره‌ی رکود بزرگ) است، در حالیکه رابطه‌ی منفی قوی بین بازده سهام و تورم در طی دوره‌ی سوم (1974-1952)، تا حد زیادی به علت شوک‌های عرضه (رابطه منفی تورم و فعالیت‌های حقیقی یا رکود تورمی) است که نسبتاً در این دوره مهم‌تر بودند. نتایج او به طور وسیعی با ادبیات اقتصادی در مورد سیاست پولی و رکود تورمی سازگار بود.
آلاگیاد و پاناگیوتیدس53 (2010)، توانایی پوشش تورم سهام عادی در مقابل تورم را در بازار کشورهای آفریقایی بررسی کردند. آن‌ها نشان دادند که برآورد