پایان نامه با کلید واژگان عدم تقارن، عدم تقارن اطلاعات، تقارن اطلاعاتی

ریسک K قرار دار برابر Pk است و تحت تاثیر روش‌هایی که سرمایه گذاری تامین مالی می شود قرار نمی گیرد.
2-11-4-1 انتقادات وارده بر نظریه MM
نظریه نامربوط بودن تقسیم سود بر این فرض استوار است که مبالغ تقسیم سود را می توان به واسطه تامين مالی خارجی جایگزین نمود امر فوق زمانی صادق است که شرکت برای عرضه سهام متحمل هزینه انتشار نشود. همچنین با فرض نبودن هزینه معاملات، ارزش سود جاری و سودهای سرمایه ای با هم برابر بوده و به سادگی قابل تبدیل به یکدیگر خواهند بود. حال آن که در شرایط واقعی و با وارد کردن هزینه معاملات به تصميم گیری، ارزش سود سرمایه ای را نمی توان مساوی با ارزش سود جاری تلقی کرده و یا آن دو را به هم تبدیل نمود.در نظریه MM فرض شده است که سرمایه گذار در انتخاب این که سود جاری یا سرمایه ای دریافت نماید بی تفاوت است. مسئله مزبور تنها در شرایطی می تواند مصداق داشته باشد که نرخ مالیات متعلق به سود جاری و سرمایه‌اي برابر باشد، حال آن که در بیشتر کشورها نرخ مالیات سودهای سرمایه ای از نرخ مالیات سودهای جاری کمتر بوده و سرمایه گذاران، سودهای سرمایه ای را به سودهای جاری ترجیح می دهند.در نظریه MM فرض کرده اند که شرکت ها منطقا بیش از نقطه ای که نرخ بازده داخلی و هزينه سرمایه مساوی است، اقدام به سرمایه گذاری نمی کنند، اما گاهی شرکت ها به جهت دسترسی آسان به وجوه داخلی، فراتر از نقطه تلاقی دو نرخ، به سرمایه گذاری مبادرت می ورزند. بدین ترتیب می توان گفت که علی رغم ادعای MM، خط مشی تقسیم سود حائز اهمیت بوده و در تعيین قیمت بازار سهام موثر می باشد. (مهدی مشکی، 1380)
2-11-5 تئوری ترجیحی24
در مقابل تئوری توازی ايستا، طبق تئوری مشهور توجیهی (استوارت سی مایزر، ترجمه عبداله زاده):
1ـ شرکت ها تامین مالی درونی را ترجیح می دهند.
2- شرکت ها درصد سود تقسيمی مورد نظر خود را براساس فرصت های سرمایه گذاری تنظیم می کنند گرچه سود سهام و میزان آن در طی زمان، با ثبات است و اگر فرصت های سرمایه گذاری شرکت ها تغییر یابد آن ها درصد سود تقسیمی را به صورتی آهسته تغییر می دهند.
3- خط مشی های اثبات تقسیم سود سهام، بعلاوه نوسانات غیرقابل پیش بینی بر سودآوری و فرصت های سرمایه گذاری، به این معناست که جریانات نقدی ایجاد شده از درون، ممکن است کمتر یا بیشتر از هزینه سرمایه گذاری باشد. اگر این جریانات نقدی از میزان هزینه های سرمایه گذاری کمتر باشد شرکت ابتدا از موجودی نقد و یا فروش اوراق بهادار کوتاه مدت استفاده می‌کند.
4- اگر نیاز به تامین مالي، خارج از شرکت احساس شود شرکت ها ایمن تر اوراق بهادار را منتشر مي نماید. یعنی او با بدهی شروع می کنند بعد احتمالا اوراق بهادار دارای ماهیت ترکیبی همچون اوراق قرضه قابل تبدیل و در نهایت سود سهام به عنوان آخرین وسیله مورد استفاده قرار می گیرد.
در ان نظریه هیچ ترکیب بدهی سرمایه مشخصی وجود ندارد. زیرا دو نوع سرمایه وجود دارد، داخلی و خارجی، يكي در راس سلسله مراتب ترجیهی و دیگری در انتهای آن. نسبت بدهی مشاهده شده هر شرکت مجموع نیاز شرکت به تامین مالی خارجی را منعکس می کند.
2-11-6 چارچوب توازی ايستا
در نظر توازی ایستا25 فرض می شود شرکت یک نسبت بدهی مورد نظر (مطلوب) را تعیین نموده، عمدتا به همان طریق که یک شرکت، سود سهام خود را به منظور حرکت به سوی یک نسبت پرداخت مطلوب تنظيم می نماید، کم کم به سوی آن حرکت می کند. نسبت بدهی بهینه یک شرکت، براساس توازی، هزینه ها و منافع استقراض تعیین می شود. به بیانی، در چارچوب این نظریه، شرکت سعي مي‌كند بين ارزش صرفه‌جويي‌هاي مالياتي بهره و هزينه‌هاي مختلف ورشكستگي، تعادل برقرار سازد. البته در زمينه اين‌كه صرفه‌جويي‌هاي مالياتي چقدر ارزش دارند و اين‌كه كداميك از هزينه‌هاي مبتلا به مسائل مالي، در صورت وجود اهميت دارند و اين‌كه كداميك از هزينه‌هاي مبتلا به مسائل مالي، در صورت وجود، اهميت دارند، هنوز بحث وجود دارد. طبق اين نظريه، شركت آن‌قدر بايد بدهي را با سهام و سهام را بدهي تعويض و جايگزين سازد (تنظيم نسبت بدهي) تا ارزش آن حداكثر شود (استوارت سي مايزر، ترجمه عبداله‌زاده).
2-11-6-1 هزينه تنظيم نسبت بدهي
اگر هزينه تنظيم نسبت بدهي وجود نداشته باشد و تئوري توازي ايستا نيز صحيح فرض شود، نسبت بدهي به ارزش هر شركتي بايد نسبت بهينه آن باشد، اما هزينه تنظيم وجود دارد و طبعا تنظيم نسبت بدهي به حد بهينه به كندي صورت مي‌گيرد. شركت‌ها نمي‌توانند به سرعت وقايعي كه آن‌ها را از سطح بهينه دور مي‌سازد خنثي كنند بنابراين بين نمونه‌اي از شركت‌ها، كه داراي نسب بدهي مشابهي مي‌باشند، به صورت مقطعي، از نظر نسبت بدهي واقعي بايد پراكندگي وجود داشته باشد.هزينه‌هاي بالاي تنظيم احتمالا مي‌توانند اين انحراف وسيع مشاهده شده در نسبت‌هاي بدهي را توضيح دهند. اما در مباحث فرضيه توازي ايستا، چيزي دال بر اهميت و اولويت اين هزينه‌ها مطرح نشده است.

2-12 تئوری نمایندگی
این نظریه مربوط به موردی است که یک نفر مسئولیت تصمیم‌گیری در خصوص توزیع منابع مالی و اقتصادی و یا انجام خدمتی را طی قرارداد مشخصی به شخص دیگر واگذار می‌نماید. شخص اول را در اصطلاح مالک (صاحبکار) و شخص دوم را نماینده (کارگزار) می‌نامند (نمازی، 1384).
در روابط نمایندگی، هدف مالکان حداکثر‌سازی ثروت است. لذا به منظور دستیابی به این هدف، بر کار نماینده نظارت می‌کنند و عملکرد او را مورد ارزیابی قرار می‌دهند.
برخی از مطالعات انجام شده در این حوزه، حاکی از آن است که مدیران مؤسسات به لحاظ دسترسی به اطلاعات بیشتر در مقایسه با سهامداران پراکنده، از انگیزه بالایی برای تعقیب منافع شخصی خود به جای منافع مالک، برخوردارند. پدیده‌ای که در اصطلاح، مسأله نمایندگی نامیده می‌شود.
2-12-1 تضاد منافع
یکی از مشکلات نمایندگی، وجود تضاد بین مالک و مدیر می‌باشد. محققین مطالعات زیادی را در رابطه با تضاد منافع بین مدیران و مالکان انجام داده‌اند. مفهوم «نمایندگی» در سال 1976 توسط جنسن و مکلینگ به منظور توضیح تضاد منافع بین مالکان و سهامداران و طلبکاران مورد استفاده قرار گرفت. جنسن و مکلینگ دو نوع تضاد منافع را شناسایی کردند: 1. تضاد منافع میان مالکان و مدیران 2. تضاد منافع میان مالکان و بستانکاران. آن دو سهامداران را به دو دسته تقسیم نمودند: اول سهامداران داخلی که عهده‌دار مدیریت شرکت می‌باشند و دوم سهامداران بیرونی که نقشی در اداره شرکت ندارند. هر دو طبقه فوق سود و سهام یکسانی دریافت می‌کنند. در چنین شرایطی مدیر انگیزه لازم را برای اتخاذ آن دسته از تدابیر و سیاستهای سرمایه‌گذاری و مالی که بتواند به هزینه سهامداران بیرونی به تحقق منافع او بیانجامد را خواهد داشت. افزایش سهام مدیریت منجر به افزایش ارزش شرکت خواهد شد. جنسن و مکلینگ اعتقاد داشتند که تضاد منافع بین سهامداران و مدیران از آنجا ناشی می‌شود که مدیران کمتر از صد‌در‌صد حقوق باقی مانده را در اختیار دارند. در نتیجه آنها تمامی سود حاصل از فعالیت‌های افزایش سود خویش را به دست نمی‌آورند، این در حالی است که آنها تمامی هزینه‌های فعالیت‌ها را متحمل شوند. جنسن پیش‌بینی نمود که وقتی مدیران جریان‌های نقدی آزاد بیشتری در دسترس داشته باشند، رفتارهای فرصت‌طلبانه‌ای از جمله سرمایه‌گذاری در پروژه‌ها با خالص جریان‌های نقدی کمتر، تلاش کمتر برای ایجاد درآمد، انجام هزینه‌های اضافی، تلف‌کردن عایدی‌ها و مواردی از این قبیل را انجام می‌دهند. وی همچنین پیش‌بینی نمود که افزایش اهرم، مدیران را منضبط کرده و رفتارهای فرصت‌طلبانه آنها را کمتر می‌کند. وی علت این امر را در این موضوع می‌داند که باز‌پرداخت بدهی، وجه نقد اضافی کمتری را برای مدیران باقی می‌گذارد (جنسن، 1986).
هزینه‌های نمایندگی را به سه دسته می‌توان تقسیم نمود:
الف. هزینه‌های مستقیم و غیر‌مستقیم مربوط به استخدام و پرداخت حقوق و مزایا.
ب. هزینه‌های مربوط به روش‌های کنترل رفتار مدیر (هزینه حسابرسی و استقرار کنترل داخلی)
ج. هزینه‌های باقیمانده (تفاوت بین عملکرد واقعی و عملکرد مورد انتظار مدیر که مربوط به تعقیب منافع شخصی است.
بدین ترتیب یکی از فرض‌های تئوری نمایندگی وجود تضاد منافع بین سهامدار و مدیر می‌باشد. بدین معنی که مدیریت سعی در حداکثر کردن منافع خود دارد که این هدف لزوماً در راستای به حداکثر رساندن ارزش شرکت نمی‌باشد.برخی از نظریه‌پردازان که به وجود تضاد منافع بین مالکان و مدیران اعتقاد دارند، برای حل مشکل و ایجاد همسویی بین منافع آندو، استقرار مکانیزم‌هایی نظیر اختیار خرید سهام و یا طرح‌های تشویقی مبتنی بر عملکرد را پیشنهاد می‌کنند (مشکی، 1389).
2-12-2 عدم تقارن اطلاعاتی26 و «کژ‌گزینی»
در کنار مشکل تضاد منافع، مشکل دیگر نمایندگی، مشکل عدم تقارن اطلاعاتی است. یکی از عوامل مؤثر در تصمیم‌گیری، اطلاعات مناسب و مرتبط با موضوع تصمیم است. در صورتی که اطلاعات مورد نیاز به صورتی نامتقارن بین افراد توزیع شود (انتقال اطلاعات به صورت نابرابر بین مردم صورت گیرد)، می‌تواند نتایج متفاوتی را نسبت به موضوعی واحد سبب شود. زمانیکه عدم تقارن اطلاعاتی در رابطه با سهام یک شرکت افزایش یابد، ارزش ذاتی آن با ارزشی که سرمایه‌گذاران در بازار سرمایه برای سهام مورد نظر قائل می‌شوند متفاوت خواهد بود. در نتیجه، ارزش واقعی سهام شرکتها با ارزش مورد انتظار سهامداران تفاوت خواهد داشت (دیاموند27، 1991).
آنچه در بازارهای سرمایه باید مورد توجه قرار گیرد این است که بسیاری از افرادی که اقدام به سرمایه‌گذاری می‌کنند مردم عادی هستند که تنها راه دسترسی آنها به اطلاعات مهم، اطلاعیه‌هایی که از جانب شرکت‌ها منتشر می‌شود. یک نمونه از این نوع اطلاعیه را می‌توان اعلان سود برآوردی هر سهم دانست که در آن سود پیشنهادی هر سهم از جانب شرکت پیش‌بینی شده و به اطلاع عموم رسانده می‌شود. حال اگر در بین سرمایه‌گذارانی که در بازارهای سرمایه مشغول فعالیت بوده، افرادی باشند که از نظر اطلاعاتی نسبت به سایرین در موقعیت بهتری قرار داشته باشند و به عنوان مثال از اعلان‌هایی که قرار است درباره سود صورت پذیرد مطلع باشند قادر خواهند بود تا بر عرضه و تقاضای بازار تأثیر گذاشته و به اصطلاح منجر به بروز شکاف قیمت‌ها شوند. دلیل اصلی آن نیز وجود عدم تقارن اطلاعاتی در بازار سرمایه است که بر طبق آن افراد مطلع از اعلان سود (یا هر خبر با اهمیت دیگر) را نسبت به سایرین در موقعیت تصمیم‌گیری مناسب‌تری قرار می‌دهد.حتی اگر قیمت بازار اوراق بهادار کاملاً منعکس کننده اطلاعات باشد باز هم این احتمال وجود دارد که افراد درون‌سازمانی بیش از افراد برون‌سازمانی در مورد وضعیت کیفی شرکت اطلاعات بیشتری در اختیار داشته باشند و بتوانند به واسطه این مزیت اطلاعاتی برای کسب منافع بیشتر اقدام کنند. در اینجاست که یکی از زیر شاخه‌های بحث عدم تقارن اطلاعاتی مرسوم به «گزینش مغایر» نمایان می‌شود. گزینش مغایر به وضعیتی اطلاق می‌شود که در آن فروشندگان اطلاعاتی در اختیار دارند که خریداران از آن بی اطلاع هستند و (بالعکس). که این امر دقیقاً قبل از وقوع معامله به وجود می‌آید. زمانیکه معامله‌گران از وجود افراد مطلع آگاه شوند مسأله گزینش مغایر افزایش می‌یابد. در این حالت افزایش سطح عدم تقارن اطلاعاتی از طریق گسترش تفاوت دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام نشان داده می‌شود و بازارگردان‌ها از افزایش این تفاوت برای جبران ریسک گزینش مغایر بهره می‌گیرند. یکی از یافته‌های مهم تئوری نمایندگی به منظور کاهش اثرات عدم تقارن اطلاعات و جلوگیری از منافع شخصی مدیر، انتخاب روش‌های عدم تقارن اطلاعات و جلوگیری از منافع شخصی مدیر، انتخاب روش‌های کنترل مناسب می‌باشد. سه نوع راهکار جهت کنترل نماینده وجود دارد که عبارتند از (مشکی، 1389):
الف- راهکار مالی ب) مکانیزم‌های نظارتی پ- تنظیم قرارداد انگیزشی
الف- راهکار مالی
بودجه‌بندی مشارکتی یکی از مهمترین روش‌های