که بازدهی سهام را تحت تاثیر قرار میدهد تغییرات پیشبینی نشده در نرخ بهره بدون ریسک، قیمتگذاري را تحت تاثیر قرار میدهد و آن بر روي ارزش زمانی جریانات نقدي آتی تاثیر میگذارد و این دو در کل بر روي بازدهی تاثیر خواهند داشت. نرخ تنزیل همچنین بستگی به صرف ریسک دارد. بنابراین تغییرات پیشبینی نشده در میزان صرف ریسک بازدهی را تحت تاثیر قرار خواهد داد.
جریانات نقدي مورد انتظار بدلیل حضور عوامل واقعی و غیرواقعی (صوري) تغییر میکند. تغییر در نرخ تورم مورد انتظار، بر روي جریانات نقدي اسمی(غیر واقعی) مورد انتظار همانند نرخ بهره اسمیتاثیر میگذارد. وقتی که تغییر نسبی قیمتها همپاي تورم عمومیباشد، در نتیجه تغییر در ارزش دارایی را میتوان مرتبط با تغییر در متوسط نرخ تورم دانست.
وقتی معیار انتخاب شده از بابت، صرف ریسک عدم قطعیت تولید صنعتی را پوشش نمیدهد نهایتاً، تغییر در سطح تولید واقعی مورد انتظار ارزش روز واقعی جریانات را تحت تاثیر قرار خواهد داد.
ابداع و نوآوري در فعالیتهاي مولد بر روي بازدهی سهام از طریق تاثیر آن بر روي جریانات نقدي تاثیر خواهد گذاشت (جهانخاني و ظريف فرد 1374).
2-2-6. تئوري انتظارات
قیمت سهام معمولاً تجلیکننده انتظارات سهامداران و سرمایهگذاران در بازارهاي اوراق بهادار است بطوريکه هر تصمیم و واقعهاي در مورد شرکتها روي دهد که با انتظارات سرمایهگذاران مغایر باشد، روي قیمت سهام نیز تاثیر میگذارد. بعبارت دیگر اگر این خلاف انتظار جنبه مثبت داشته باشد بر قیمتها اثر مثبت میگذارد. براي مثال در صورتی که سرمایهگذاران انتظار رشد 5 درصد در سودیک سهم را داشته باشند ولی اطلاعاتی دریافت گردد که این رشد بیش از پنج درصد خواهد شد، همین مساله موجب افزایش قیمت آن سهام میگردد و اگر خلاف انتظار جنبه منفی داشته باشد بر قیمتها اثر منفی میگذارد. به همین دلیلیک مدل شناخته شده ارزشیابی قیمت سهام بر تنزیل سودهاي آینده استوار است و همچنین تئوري انتظارات عقلایی بر این نظر استوار است که مردم رفتار عقلایی دارند و بهترین عامل ممکن را انجام میدهند. به موجب این نظریه تصور مردم از آینده با توجه به همه اطلاعات در دسترس و همچنین استنباط آنها از کارکرد اقتصاد شکل میگیرد.
براي مثال اگر معتقد به نظریه پولیون (پول گرا) باشید و بخواهید نرخ تورم را در سال آینده پیش بینی کنید، رشد عرضه پول را در سال قبل مورد توجه قرار میدهید و آنهایی که قیمت را تابع هزینهها میدانند اطلاعات مربوط به دستمزدها، مواد اولیه و این قبیل را مورد توجه قرار داده و انتظارات خود را از نرخ تورم در سال آینده شکل میدهند.
خی از منتقدین این نظریه به عدم امکان جمعآوري و تحلیل اطلاعات مختلف از سوي تک تک افراد از میان انبوه اطلاعات اشاره میکنند. در پاسخ گفته میشود که اولاً پیش بینی اقتصادي و تکنیک و روشهاي آن امروزه به صورتیک امر جهانی درآمده و حتی روزنامهها و تحلیلگران مختلف نیز به تحلیل اوراق بهادار و سایر دارائیها میپردازند. ثانیاً علیرغم اینکه هریک از پیشبینیکنندگان داراي طرز تلقی ویک نحوه فکري مشخص هستند، ولی زمانی که همه انتظارات افراد با همدیگر جمع شده و در موردیک نوع دارایی مالی به قضاوت بنشیند، اشتباهات آنها همدیگر را خنثی مینماید ویک تصور کلی از آینده به وجود میآید که برآیند کلیه اطلاعات موجود است و این همان انتظارات عقلایی است (یعقوب نژاد و همکاران 1389).
از طرف دیگر نظریه انتظارات عقلایی بر این باور نیست که افراد مرتکب اشتباه نمیشوند، بلکه براین اعتقاد است که وقتی اطلاعات لازم براي تصحیح اشتباهات فراهم باشد مردم همان اشتباه را سال به سال تکرار نخواهند کرد. بر اساس این نظریه قیمتهاي سهام تجلی اطلاعات حال و انتظارات مربوط به آینده است و عامل مهمیکه موجب تغییر قیمتها میشود، اطلاعات جدید است.
بطورکلی اطلاعاتی که بازار سهام را به حرکت در میآورد و تکان میدهد اطلاعات کاملاً جدید است نه از آن دسته اطلاعاتی که مردم انتظار آن را دارند.
از نظر این تئوري در صورتی که افراد ویا مؤسساتی به چنین اطلاعات داخلی و مهم دسترسی داشته باشند میتوانند به سهولت براي سوددهی از آن بهرهمند شوند. همچنین این نظریه نوسانات بازار سهام را به واکنش افراد نسبت میدهد و مهمترین موضوعی را که براي صاحبان سهام مطرح میداند سوددهی سهام است، آن هم سوددهی در آینده.
اگر این انتظارات منفی باشد قیمت سهام شروع به کاهش کرده و اگر انتظارات افراد نسبت به سوددهی مثبت باشد قیمت سهام رو به ترقی خواهد گذاشت. طرز برخورد و تلقی افراد ویا اطلاعات جدیدي که به بازار میرسد نوسانات قیمتها را تشکیل داده و نوسانات قیمت سهام نیز نوسانات شاخص بازار را تشکیل میدهد.
بدین ترتیب که مثلاً اگر سرمایهگذاران تغییر در سود سهام را زودگذر بدانندیک نوع عکسالعمل نسبت به آن نشان خواهند داد و اگر تغییر را دائمیبدانند برخورد دیگري خواهند کرد. بعبارت دیگر در حالت اولیک نوسان ایجاد میشود و در حالت دوم قیمتها در سطح جدیدي قرار خواهند گرفت (اکبري 1390).
2-2-7. تئوري سنتی قیمت سهام
براساس این تئوري عامل اصلی نوسانات، مربوط به تغییر عایدي (درآمد) شرکت میباشد. این تئوري در واقع بر این عقیده است که قیمتیک سهم تابعی از ارزش فعلی سود تقسیمیآتی میباشد.
در هر وضعیتی کهیک تغییر در درآمد (عایدي)یک شرکت بخصوص،یک صنعت،یا کل اقتصاد کشور نشان داده میشود، معمولاً قیمت سهام زودتر از درآمد واقعی و سود تقسیمیواقعی تغییر میکند. این تئوري، سود تقسیمیرا بعنوانیک عامل مهم در قیمت میشناسد اما آنرا عامل دومیمیداند. بر طبق تئوري فوق، سود تقسیمیباید از عایدي هر سهم (EPS) تبعیت کند و از آنجائیکه در محاسبه شاخص قیمت سهام در بازار بورس اوراق بهادار تهران ارزش جاري سهام منتظره را بر ارزش پایه سهم منتشره تقسیم مینماید لذا مهمترین عامل تغییر شاخص، قیمت سهام میباشد و در تئوري فوق قیمت سهام تابع عایدي هر سهم میباشد لذا عایدي هر سهم عامل مهمیدر تغییر شاخص بازار میباشد. این تئوري در تحقیق حاضر بدان جهت مورد اهمیت قرار گرفته که افزایش قیمت سهام بخشی از بازدهی کل را تشکیل میدهد (Fernandez 2002).
2-2-8. تئوري اعتماد
بر اساس این تئوري عامل اصلی در تغییرات (نوسانات) قیمت سهام، افزایشیا کاهش اعتماد سرمایهگذاران و دلالان به آینده قیمت سهام، عایدي هر سهم و سود تقسیمی میباشد.
براساس این تئوري جو روانی بازار در توجیه قیمت سهام نسبت به تجزیه و تحلیلهاي مبتنی بر آمار و ارقام از ارجحیت بیشتري برخوردار میباشد.
عوامل سیاسی و اقتصادي بر روي روند بازار تاثیر میگذارد، که این عوامل ممکن است برروي سهامیک شرکتیایک دسته از سهام شرکتهاي مختلف، یک صنعت یا کل بازار تاثیرگذارند. اغلب اوقات در بازار هزاران سرمایه گذار و دلال هستند که هریک از اینها سعی در پیش بینی روند قیمتها دارند. این پیشبینیها قیمت سهام را در بازار تحت تاثیر قرار خواهند داد.
اگریک اکثریتی عقیده بر این داشته باشند که وضعیت بازاریک وضعیت در حال رشد میباشد در این حالت باید خریدار سهام بود براي اینکه قیمت سهام افزایش خواهدیافت و اگر اعتقاد اکثریت بر این باشد که بازار در حال افول است 2 در چنین حالتی باید فروشنده بود زیرا قیمت سهام کاهش مییابد. در هر حال نظر غالب بر بازار بر روي روند بازار تاثیر میگذارد (Harding 2002).
2-2-9. تئوري بازار کارا
بازار کارا به بازاري اطلاق میگردد که در آن قیمتهاي اوراق بهادار بسرعت نسبت به اطلاعات جدید تعدیل میگردند. بعبارت دیگر اطلاعات جهت تعیین قیمت مورد استفاده قرار گرفته و به سرمایه گذار اطمینان میدهند که اوراق بهادار مورد نظر به اندازه قیمت بازاري خود داراي ارزش است.یا بعبارتی دیگر دریک بازارکارا، اطلاعات مالی به سرعت در بازارهاي مالی انتشار مییابد و فوراً بر قیمت اوراق بهادار تاثیر میکند.
بنابراین در صورتییک بازار، کارا محسوب میشود که قیمت اوراق بهادار، اطلاعات مربوطه را بسرعت منعکس نماید. به این ترتیب، سرمایهگذاران بالقوه نمیتوانند در بازار کارا از اطلاعاتی که در سطح گستردهاي منتشر شده است، بهرهمند شوند، زیرا قیمتها فوراً براساس اطلاعات مزبور تعدیل میگردد.
بازارها میتوانند در ارتباط با برخی اطلاعات، کارآمد محسوب شوند در حالی که در قبال سایر اطلاعات کارآمد نباشند. مثلاً قیمتهاي اوراق بهادار ممکن است اطلاعات بیشتر در سطح جامعه را بطور کلی منعکس کنند. اما اطلاعاتی که اشخاص بسیار نزدیک به شرکت (نظیر مدیرانیا اعضاي هیات مدیره) در اختیار دارند در قیمتهاي مزبور انعکاس نیافته باشد.
براساس قوانین برخی از کشورهاي صنعتی، استفاده از این قبیل اطلاعات به منظور داد و ستد در بورس غیر قانونی میباشد. بازارکارا باید نسبت به اطلاعات جدید حساس باشد. اگر اطلاعات تازهاي در دسترس عموم قرار گیرد، قیمت سهام عادي شرکت باید متناسب با جهت اطلاعات داده شده تغییر نماید. اگر بازاري نسبت به اطلاعات جدید بیتفاوت باشد و عکسالعمل لازم را نشان ندهد،یعنی تحلیلکنندهاي در بازار براي ارزیابی و بررسی اثر اطلاعات جدید بر قیمتها نباشد، طبعاً آن بازار، کارایی نخواهد داشت (Richardson & Sloan 2003).
2-2-10. نظریه Wave
هر رویدادي ممکن است در نوع خود بر روي بازار تاثیر بگذارد. در این بین، رویدادهاي اقتصادي و سیاسی تاثیرات بیشتري بر روي روند فعالیتهاي اقتصادي بنگاهها میگذارند. در واقع رویدادهاي اقتصادي و سیاسی محور جهتگیري فعالیتهاي موسسات و شرکتها میباشند.
نوسانات امروز بازار ممکن است تحت تاثیر جریانات اقتصادي و سیاسی گذشته دور و نزدیک باشد که بر روي شرایط تجاري تاثیر گذاشته است،یا نوسانات امروز ممکن است تحت تاثیر انتظارات بازار سرمایه از تحولات اقتصادي و سیاسی آتی پیامدهاي آن باشد.
“نظریهاي بر این اساس پایهگذاري شده است که در تمامیاوقات سه نوسان در بازار سهام وجود دارد”
حرکت اولیه (اصلی)
حرکت ثانویه (فرعی)
نوسانات روزانه (عادي)
اولینیا اصلی ترین حرکت در بازار سهام را روند اصلییا عمده میگویند و در واقع روند بلند مدت است که در آن فراز و نشیبهاي عمده و اصلی بازار مشاهده میگردد (Ohlson 1995).
مصادف با آن حرکت، حرکت فرعییا عکسالعمل ثانوي آغاز میشود. این حرکت معمولاً دریک بازار رو به افولیایک بازار با رشد فوقالعاده، خیلی سریع و تند صورت میپذیرد. سومین حرکت در بازار، نوسانات روزانه قیمت سهام میباشد. از بین این سه حرکت، حرکت اولی خیلی مهم و حساس میباشد، حرکت دومیبه پیش بینی حرکت اولی کمک میکند و حرکت سومیاز آنچنان اهمیتی برخوردار نیست (Easton & Ohlson 1992).
بسیاري از نوسانات بازار سهام به مانند جزر و مد دریاها میباشد. حرکت اولیه (اصلی) که اتفاق میافتد حرکتهاي بعدي موجها هستند که ناشی از جزر و مد میباشد و حرکتهاي روزانه نیز به مثابه موجهاي کوچک (موج سطحی و معمولی) میباشد.
با همه اینها تغییرات و حرکتهاي بازار سهام نظم خاصی ندارد و هر کوششی جهت پیش بینی بر اساس فرمولهاي اقتصادي و ریاضی با شکست مواجه شده است. لازم به ذکر است که تئوري DOW نیز همین مطلب را تایید مینماید و اعتقاد بر این دارد که سیکل و چرخه بازار سهام، عاقبت نامنظم خواهد بود. موقع صحبت از سرمایه گذاري ضروري است در مورد حرکتهاي بازار و مقایسه آن با متغیرهاي نظیر تولید صنعتی، تغییرات عرضه پول و غیره صحبت شود. در تئوريهاي مدرن پرتفوي، نیاز به اطلاعات در مورد ارتباط بین جهتهاي سهام منفرد و تغییرات بازار به منظور تخصیص عقلایی منابع بین سهام مختلف است. بنا به دلایل فوق و دلایل دیگر نیاز بهیک معیار سنجش رفتار بازار وجود دارد و شاخصها این نیاز را برآورده مینمایند. سرمایه گذاري که پرتفوي تشکیل داده و در سهام مختلف سرمایه گذاري نموده است، با مشاهده روند بازار، از بازده مجموع سرمایه گذاري خود اطلاع حاصل نموده و اقدام به تکمیل رفتار خود مینماید (Morse & Zimmerman
