پایان نامه با واژه های کلیدی تامین مالی، اوراق قرضه، جریان نقدی، انعطاف پذیری

دانلود پایان نامه ارشد

مقابل اگر پیمانکار پروژه را زودتر از موعد تحویل دهد پاداش هایی را مطابق قرارداد دریافت خواهد نمود.242
در مواردی که شرکت مخصوص پروژه تاخیر در ساخت یا رویدادهایی که منجر به افزایش هزینه ها را پیش بینی می کند و اموال یا استقراض های اضافی را در نظر می گیرد لزومی ندارد تا به پیمانکار مبلغ بیشتری را پرداخت کند. در این صورت وام دهندگان، متولیان پروژه را ملزم می کنند تا ضمن قرارداد، اموال اضافی برای پوشش ریسک های موجود در حین انجام عملیات ساخت را به تملیک شرکت مخصوص پروژه در آورند. بدین ترتیب تامین مالی ساختاریافته به تامین مالی پروژه محور با رجوع محدود شباهت پیدا می کند.243
مهم ترین دلیل ایجاد روش تامین مالی ساختاریافته این است که اغلب سرمایه گذاری هایی که بر اساس این روش انجام شده اند قابلیت اجرایی به وسیله ی روش های رایج را نداشتند. به عبارت دیگر روش تامین مالی ساختاریافته یک روش سفارشی برای اعطای وام است.244 فی الواقع تامین مالی ساختاریافته گامی است در جهت کمک به متولیان و سرمایه گذاران پروژه تا اطمینان حاصل کنند که ریسک های پروژه به اشخاصی که در پروژه مشارکت دارند و توانایی مدیریت ریسک را دارند تخصیص یابد. این مساله می تواند به کاهش هزینه ی وام بینجامد از این حیث که وام دهندگان حمایت اعتباری از متولیان پروژه کسب می کنند. همچنین تامین مالی ساختاریافته به متنوع شدن منابع دریافت وام کمک می کند.
تصور کنید که هیچ هزینه ی معاملاتی وجود ندارد، مالیاتی از سوی دولت ها وضع نمی شود، کمبود سرمایه وجود نخواهد داشت و اطلاعات کامل که در اختیار همگان است. این موارد ویژگی های یک بازار کامل سرمایه است. با وجود چنین بازاری، استفاده از تامین مالی ساختاریافته به دلیل داشتن هزینه های بالا جذاب نیست. اما در دنیای واقعی، چنین بازار کاملی وجود ندارد بنابراین استفاده از روش تامین مالی ساختاریافته می تواند توجیه اقتصادی داشته باشد.245
دریافت وام ها به وسیله ی شرکت مخصوص پروژه که به وسیله ی متولیان پروژه ایجاد می شود، صورت می گیرد. از آنجایی که اخذ وام به وسیله ی یک شخصیت حقوقی مجزا انجام می شود تمام نتایج ناشی از اخذ وام بر عهده ی شرکت مخصوص پروژه خواهد بود. بنابراین وام دهندگان، تامین مالی شرکت پروژه را انجام داده اند و توجه چندانی به موسسان شرکت و متولیان پروژه ندارند. از آنجایی که شرکت مخصوص پروژه دریافت کننده ی وام است و با توجه به این مساله که این شرکت ارزش ویژه و اموال خود را برای مدیریت پروژه دارد که از اموال متولیان و موسسان شرکت پروژه تفکیک شده است بنابراین تا زمان ایجاد جریان نقدینگی، اموال شرکت مخصوص پروژه به عنوان وثیقه ای برای وام دهندگان خواهد بود. با توجه به این ویژگی ها می توان این طور گفت که تامین مالی ساختاریافته تامین مالی خارج از ترازنامه است.246
گفتار سوم- تامین مالی شرکتی247
در تامین مالی شرکتی، متولیان پروژه تمام اموال و جریان نقدینگی بنگاه اقتصادی خود را جهت تضمین بازپرداخت وام به وثیقه می گذارند. در صورت شکست پروژه، تمام اموال باقی مانده و جریان های نقدینگی به عنوان منبعی برای بازپرداخت وام به خدمت گرفته می شود. به عبارت دیگر تامین مالی شرکتی از دیگر روش های تامین مالی است که در آن وام دهندگان در صورت شکست پروژه حق رجوع به اموال شرکت را دارند. بر خلاف تامین مالی پروژه محور یا با حق رجوع محدود که وام دهندگان بر اساس دارایی ها و جریان نقدینگی پروژه اقدام به پرداخت وام می کنند.248
از آنجایی که در تامین مالی شرکتی، وام بر اساس اعتبار شرکت مادر و به پشتوانه ی درآمدهای شرکت پرداخت می شود، نرخ بازپرداخت تسهیلات اعطایی و میزان وثایق دریافتی نسبت به تامین مالی پروژه محور کمتر است زیرا ریسک های کمتری در مورد بازپرداخت وام وجود دارد.249
با توجه به تعاریف و ویژگی هایی که برای هر یک از این دو روش تامین مالی بر شمردیم می توان تفاوت های آنها را در این موارد مشاهده نمود:
1- وثیقه های لازم برای تامین مالی پروژه ای، اموال پروژه است این در حالی است که در تامین مالی شرکتی، اموال وام گیرنده به عنوان وثیقه قرار می گیرد.
2- تامین مالی پروژه محور از توان مالی شرکت ها نمی کاهد اما تامین مالی شرکتی، توان مالی و انعطاف پذیری آنها را کاهش می دهد. به عبارت دیگر بدهی ناشی از دریافت وام در ترازنامه ی شرکت ثبت می شود بدین ترتیب قدرت دریافت وام مجدد محدود می گردد ولی در تامین مالی پروژه محور این چنین نیست.250
3- متغیرهایی که هنگام تامین مالی شرکتی مورد توجه قرار می گیرد توان مالی شرکت وام گیرنده، سوددهی آن و میزان اقبال مشتریان به این شرکت است اما در تامین مالی پروژه محور، جریان نقدینگی آینده ای که از پروژه ناشی خواهد شد در نظر گرفته می شود.
4- اهرم اساسی برای وام دهندگان در تامین مالی پروژه محور، جریان نقدینگی پروژه است اما در تامین مالی شرکتی ترازنامه251 ی شرکت وام گیرنده حرف اصلی را می زند.252
تامین مالی شرکتی برای شرکت های نفتی دارای رتبه ی اعتباری بالا بسیار مطلوب است زیرا ترازنامه ی قوی این شرکت ها می تواند روند دریافت وام را تسهیل کند. همچنین از آنجایی که سرمایه گذاری در بخش اکتشاف و بهره برداری نفت خام از ریسک بالایی برخوردار است به نظر می رسد که استفاده از منابع داخلی شرکت یا استفاده از وام های شرکتی کم هزینه تر از تامین مالی پروژه محور است.
گفتار چهارم- اوراق قرضه253
بر مبنای این روش تامین مالی، صادرکننده ی اوراق قرضه متعهد می شود تا به خریدار اوراق قرضه در زمان های مشخصی سود ثابتی را تا زمان سر رسید آن بپردازد. خریداران اوراق قرضه در واقع سرمایه گذاران یک پروژه ی نفتی خواهند بود که برای ترغیب آنها، صادرکننده ی اوراق قرضه باید سود ثابتی را برای مدت زمان معینی به سرمایه گذاران بپردازد بدون آن که سرمایه گذاران در ریسک های پروژه مشارکت کنند.
«یوگن فون بوم-باورک» یکی از اقتصاددانان مطرح مکتب اقتصادی اتریش است که لزوم پرداخت بهره و سود را مد نظر قرار داد. بوم-باورک در جلد دوم کتاب «سرمایه و بهره»، نظریه ی سرمایه بر پایه ی زمان را ارایه کرد. وی در تلاش بود تا نشان دهد نرخ بهره مثبت اجتناب ناپذیر است. بوم-باورک برای اثبات نظریه خود استدلال کرد که درآمدها معمولا در طول زمان افزایش می یابند با وجود این، مردم ترجیح می دهند که از افزایش یک دلاری آینده چشم پوشی کنند و در مقابل اکنون یک دلار دریافت نمایند. همچنین مردم ترجیح می دهند تا کالاها را اکنون مصرف کنند زیرا آینده غیر قطعی است؛ بنابراین برای انصراف مردم از مصرف کنونی باید به آنها پاداشی داده شود که همانا بهره است. بوم-باورک در نهایت استدلال نمود از آنجایی که فرآیندهای تولید غیر مستقیم دارای بهره وری بالایی است، وام گیرنده نه تنها استطاعت پرداخت نرخ های بهره ی مثبت را دارد بلکه باید آن را بپردازد.254
تفاوت کلیدی میان اوراق قرضه و وام ها در این است که اوراق قرضه یک سند قابل معامله است و حداقل در نظر قابلیت نقدشوندگی بالایی دارد. اوراق قرضه اغلب به وسیله ی سرمایه گذارانی نظیر صندوق های بازنشستگی و شرکت های بیمه خریداری می شود که به دنبال یک سود بلند مدت و ثابت هستند. اوراق قرضه ممکن است به صورت عمومی به فروش برسد یا تنها به تعداد محدودی از سرمایه گذاران عمده فروخته شود.255
با توجه به این که صدور اوراق قرضه نسبت به روش های تامین مالی پروژه محور و شرکتی دارای ریسک های کمتری است بنابراین نرخ های سود پایین تری به آنها تعلق می گیرد. بدین ترتیب شرکت های نفتی می توانند با هزینه ی کمتری اقدام به تامین مالی پروژه های خود نمایند. همچنین سررسید اوراق قرضه معمولا بیش از ده سال است و از این لحاظ نسبت به وام ها مزیت بیشتری دارند.256
در مقابل صدور اوراق قرضه مستلزم سنجش اعتبار از سوی موسسات اعتبارسنجی است. همچنین هزینه ی زیاد معاملاتی را به شرکت نفتی تحمیل می کند زیرا دسترسی به بازارهای اورق قرضه نیازمند صرف وقت و هزینه است.257
در ایران پس از تصویب «قانون عملیات بانکی بدون ربا»(1362) صدور اوراق قرضه که بخشی از عملیات متعارف بازارهای مالی است با توجیه ربوی بودن ممنوع اعلام شد. اما در سال 1376 با تصویب «قانون نحوه ی انتشار اوراق مشارت»(1376) انتشار اوراق مشارکت جایگزین اوراق قرضه گردید و شرکت های سهامی و تعاونی مجاز شدند تا برای انجام پروژه های خود اوراق مشارکت منتشر کنند.
دارندگان اوراق مشارکت به نسبت قیمت اسمی و مدت زمان مشارکت، در سود حاصل از اجرای طرح مربوط شریک خواهند بود(ماده 2 قانون نحوه ی انتشار اوراق مشارکت). سود اوراق مشارکت به صورت علی الحساب محاسبه می شود و در سر رسید اوراق، سود واقعی محاسبه و مابقی آن به دارنده ی اوراق مشارکت پرداخت می شود. تنها تفاوت اوراق قرضه و مشارکت در پرداخت بهره است و در سایر موارد با یکدیگر مشابهت دارند.
عموما استفاده از اوراق قرضه یا مشارکت برای تامین مالی پروژه های نفتی نیازمند بازارهای مالی توسعه یافته و پروژه های استاندارد است. اما انعطاف پذیری و تنوع استقراض از بانک ها و موسسات مالی، آنها را برای مراحل عملیات و ساخت پروژه های پیچیده، بسیار مناسب می کند.258
لازم به یادآوری است که در کشورهای مسلمان عمدتا از انتشار اوراق صکوک به عنوان یکی از انواع ابزارهای تامین مالی استفاده می کنند. استفاده از اوراق صکوک نخستین بار به سال 1983 میلادی باز می گردد. در این سال بانک مرکزی مالزی از اوراق بهادار بدون بهره به اسم گواهی سرمایه گذاری دولتی استفاده نمود. بهره ی این اوراق از پیش مشخص نشده بود و دولت آن را به تشخیص خود و با توجه به ملاحظات کیفی طرح محاسبه می کرد. بدین ترتیب دولت با توجه به شرایط اقتصاد کلان، نرخ تورم و نرخ بازدهی سایر اوراق بهادار اقدام به تعیین نرخ بازدهی این اوراق می کرد و به زعم خود مساله ی پرداخت ربا را مرتفع می نمود.259
صکوک260 شرکتی به اوراقی گفته می شود که شرکت ها برای جبران کمبود نقدینگی خود اقدام به صدور آن می کنند و بخشی از نقدینگی موجود در بازارهای مالی را برای انجام پروژه های خود جذب می نمایند. طرفداران انتشار صکوک بر این باورند که سرمایه گذاری در اوراق قرضه بر مبنای نرخ بهره ی ثابت است که منتشرکننده ی اوراق قرضه باید در مواعد مشخص آنها را پرداخت کند این در حالی است که بهره در صکوک نقش تعیین کننده ندارد. همچنین سرمایه گذاری در صکوک به معنی سرمایه گذاری در دارایی های مشهود است و با بخش حقیقی ارتباط دارد. به عبارت دیگر صکوک مانع از رونق کاذب و معاملات کاغذی می شود.
از آنجایی که بهره در اوراق صکوک به مانند اوراق قرضه نقش کلیدی را بازی نمی کند میزان موفقیت آن و خریداری اوراق صکوک مستلزم ارایه ی مشوق هایی است. همچنین استفاده از اوراق قرضه یا صکوک به منظور تامین مالی پروژه ها مستلزم افشای طرح اکتشاف و بهره برداری، مفاد قراردادها، دستمزدها، هزینه های طرح و… است. این در حالی است که تامین مالی از طریق بانک ها(پروژه محور یا شرکتی) نیازمند در معرض عموم قرار دادن این مسایل نیست و فقط وام دهندگان باید از این مسایل آگاه شوند.
از سوی دیگر، انعطاف پذیری اوراق قرضه یا صکوک در مقایسه با دریافت وام پایین است. زمانی که پروژه به مشکلاتی برمی خورد مذاکره با وام دهندگان اغلب آسان تر از مذاکره با تعداد زیادی از دارندگان اوراق قرضه است. وام دهندگان بر خلاف دارندگان اوراق قرضه نقش فعال تری دارند و به دقت پروژه را مورد بررسی قرار می دهند. همچنین مذاکره با وام دهندگان به صورت محرمانه برگزار می شود این در حالی است که مذاکره با دارندگان اوراق قرضه باید به صورت عمومی باشد.261
با توجه به مطالبی که در این مبحث گفتیم سوای انتخاب هر یک از این روش های تامین مالی، دولت میزبان باید تامین مالی پروژه های اکتشاف و بهره برداری را به شرکت های نفتی خارجی منتقل کند تا از این راه ضمن انتقال ریسک های

پایان نامه
Previous Entries پایان نامه با واژه های کلیدی تامین مالی، مدیریت ریسک، جریان نقدی، منابع مالی Next Entries پایان نامه با واژه های کلیدی نرخ بهره، جذب سرمایه گذاری، عرضه و تقاضا، نوسانات نرخ ارز