پارسائيان، 1387: 242)
در اين راستا مديران ممکن است از بودجه‌بندي سرمايهاي استفاده کنند. هدف بودجه‌بندي سرمايهاي انتخاب طرح‌هاي سرمايهگذاري است که با اجراي آنها ثروت سهامداران حداکثر شود براي سرمايهگذاري در طرح‌هاي متفاوت مديران بايد حدود و ميزان سرمايهگذاري را با توجه به محدوديت منابع مورد توجه قرار دهند (مدرس و حصار زاده، 1387: 86).
سپس طرح‌هاي مورد نظر را ارزيابي کنند طبق اين روش طراح‌هايي با ارزش فعلي خالص مثبت پذيرفته مي‌شود که منجر به کارآيي سرمايهگذاري است (بيدل و هيلاري2، 2006: 996). براي انتخاب بهينه طرح‌هاي سرمايهگذاري به دليل اينکه انتخاب طرح‌ها به عهده مديران است منافع شخصي آنها را در انتخاب طرح‌ها نمي‌توان ناديده گرفت چون قدرت و پاداش مديران با افزايش يا کاهش رشد شرکت مرتبط است (جنسن، 1986: 323). از طرفي کاهش کارآيي سرمايهگذاري موجب افزايش تورم است که شديداً به منافع سهامداران آسيب مي‌رساند (همان: 159). علاوه بر آن مسئله تضاد بين سهامداران و اعتبار دهندگان (نظريه نمايندگي) موجب گزينش نادرست3، مخاطره اخلاقي4 و سرمايهگذاري کمتر از حد و در نهايت کاهش کارآيي سرمايهگذاري مي‌شود. (مورگادو و پيندادو5، 2003: 9).
1- 2- بيان مسئله تحقيق
يکي از عوامل مهم در جهت حل مسائل اقتصادي کشورها، بسط و توسعه سرمايهگذاري است، اما اين امر به تنهايي کافي نيست و با توجه به محدوديت منابع مالي، علاوه بر مسئله توسعه سرمايهگذاري، افزايش کارايي سرمايهگذاري نيز از جمله مسائل با اهميت است(مدرس و حصار زاده، 1387: 29).
به طور مفهومي، کارايي سرمايهگذاري زماني حاصل مي‌شود که شرکت، فقط، در تمامي طرح‌هايي با ارزش فعلي خالص مثبت سرمايهگذاري کند. در واقع، برخي از نواقص بازار سرمايه مانند عدم تقارن اطلاعاتي و هزينههاي نمايندگي، ميتواند به فرآيند سرمايهگذاري بيشتر از حد يا سرمايهگذاري کمتر از حد منتهي گردد. به اين مفهوم که؛ نه همه پروژه‌هاي با ارزش فعلي خالص مثبت انجام مي‌شود(سرمايهگذاري کمتر از حد) و نه پروژه‌هاي با ارزش فعلي خالص منفي، رد مي‌گردد (سرمايهگذاري بيشتر از حد) (بيدل و هلياري، 2006). علاوه بر اين، کارايي سرمايهگذاري و يا سرمايهگذاري در حد بهينه، مستلزم آن است که از يک سو، از مصرف منابع در فعاليت‌هايي که سرمايهگذاري در آن بيشتر از حد مطلوب انجام شده است، ممانعت شود و از سوي ديگر منابع به سمت فعاليت‌هايي که نياز بيشتري به سرمايهگذاري دارد، هدايت شود (مدرس و حصار زاده، 1387: 2). بدين منظور، يک واحد اقتصادي براي سرمايهگذاري در طرح‌هاي مختلف، بايد ميزان سرمايهگذاري را با توجه به محدوديت منابع مورد توجه قرار دهد. از اين رو، مسئله اصلي اين است که تقبل طرح‌هايي با ارزش فعلي خالص منفي، منجر به سرمايهگذاري بيشتر از حد و صرف نظر کردن از طرح‌هايي با ارزش فعلي خالص مثبت، منجر به سرمايهگذاري کمتر از حد مي‌شود که عدم بهينه بودن سرمايهگذاري را به دنبال خواهد داشت (وردي6، 2006: 1). زيرا مديران بايد به صورت بهينه و در طرح‌هايي سرمايهگذاري کنند که براي شرکت ارزش آفريني کند؛ يعني طرح‌هايي با ارزش فعلي خالص مثبت، پذيرفته و طرح‌هايي با ارزش فعلي خالص منفي، رد شود (يانگ و جيانگ7، 2008: 16)
روابط نمايندگي درون شرکت و هزينههاي مرتبط با آنها، به طور گسترده در ادبيات مالي شرکت مورد بررسي قرار گرفته است. شواهد تجربي بسياري مبني بر اين که تصميم‌هاي مالي، تصميم‌هاي سرمايهگذاري و از اين رو، ارزش شرکت تحت تأثير تضاد نمايندگي و ميزان هزينههاي نمايندگي قرار ميگيرد، وجود دارد (فلوراکيس8، 2008: 37)
نظريه نمايندگي که مالکيت و کنترل را در شرکت‌ها از يکديگر جدا ميکند، باعث ايجاد تضاد منافع بين سهامداران و مديران شرکت‌ها مي‌شود. دليل اين موضوع اين است که مديران اغلب در موقعيتي هستند که مي‌توانند ازمنابع شرکت در جهت دستيابي به منافع خود استفاده کنند. بنابراين، به طور منفي حداکثر سازي ثروت سهامداران را تحت تأثير قرار مي‌دهند (ابور9، 2008: 183)
در رابطهاي مملو از تضاد منافع بين مديران و سهامداران شرکت، از آنجا که هر دو طرف به دنبال حداکثر سازي منافع خود هستند، بين آنها تضادهاي قابل توجهي بر سر انتخاب بهترين استراتژي شرکت وجود دارد. مشکل اين است که چگونه مي‌توان در مديران اين انگيزه را ايجاد کرد که به جاي اتلاف وجوه نقدي از طريق سرمايه‌گذاري‌هاي غير بهينه و يا از طريق ناکارآمديهاي سازماني، تصميماتي اتخاذ کنند که موجب حداکثر شدن رفاه مالکان شود (ريچاردسون10، 2006: 160).
جنسن، معتقد است که مديران شرکت‌هايي که با هزينههاي نمايندگي قابل ملاحظه اي مواجه هستند، فرصت طلبانه عمل کرده و درگير فعاليت‌هاي غير ارزشي مي‌شوند. به همين دليل، زماني که در نتيجهي فعاليت‌هاي شرکت، وجوه نقدي مازادي ايجاد شود؛ مديران تمايل به سوء استفاده از وجوه مزبور را دارند
(جنسن، 1986: 324). اين کار ممکن است از طريق سرمايه‌گذاري‌هاي نامناسب انجام شود و منجر به عدم کارايي سرمايهگذاري شود.
به طور خلاصه، مسئله اصلي تحقيق حاضر اين است که آيا تضاد منافع بين مديران و سهامداران و مسائل مربوط به نمايندگي منجر به مشکلاتي مانند تخصيص ناکارآمد منابع و سرمايهگذاري جريان‌هاي نقد آزاد در پروژه‌هاي غير ضروري و غير بهينه مي‌شود؟
1-3- اهميت و ضرورت تحقيق
نظريه نمايندگي و روابط نمايندگي درون شرکت و هزينههاي مرتبط آن از جمله بحث‌هايي است که به طور گسترده در حوزه مسائل مالي شرکت‌ها به آن پرداخته شده و شواهد تجربي نشانگر اين است که عامل مهم افزايش ارزش شرکت‌ها و تصميمات مالي و سرمايهگذاري تحت تأثير تصميمات مديران و اطلاعات آنها است عدم تقارن اطلاعاتي و انتخاب مطلوب يا نامطلوب از جمله مشکلات نظريه نمايندگي است و برکارآيي سرمايهگذاري در شرکت‌ها اثر مستقيم دارد و اين مشکلات باعث بوجود آمدن هزينههاي نمايندگي مي‌گردد. در اين تحقيق به بررسي رابطه نظريه نمايندگي و کارآيي سرمايهگذاري پرداخته مي‌شود که تاکنون تحقيقي بطور خاص در اين زمينه انجام نشده است.
1-4- هدف‌هاي تحقيق
بر اساس ادبيات موجود، روابط نمايندگي منجر به ايجاد مشکلات و تعارضات نمایندگی می‌شود. اولين مشکل مربوط به نمايندگي، وجود تضاد منابع بين سهامدار و مدير است (نمازي، 1384: 149). دومين مشکل نمايندگي مربوط به ناتواني سهامدار در ملاحظه اقدام وعمليات مدير است. اين حالت را در اصطلاح نظريه نمايندگي « عدم تقارن اطلاعات11» مينامند. (هلمسترم12، 1979:، 88). سومين مشکل نمايندگي به اصطلاح «اثرات گزينش نادرست» است. (جيدسدال13، 1981). اين مورد زماني اتفاق ميافتد که اشخاص تمايل دارند با دارا بودن اطلاعات خصوصي درباره چيزي که نفع آنها را فراهم مي‌سازد، با طرف مقابل قرارداد منعقد کنند. (نمازي، 1384: 149). چهارمين مشکل نمايندگي در اصطلاح «خطر اخلاقي» نام گرفته است (بيمن14، 1982 و 1990). اين مشکل وقتي بوجود ميآيد که نماينده طبق نفع شحصي خود انگيزه پيدا ميکند تا از شرايط قرار داد منعقد شده خارج شود. پنجمين مشکل مربوط به نمايندگي نيز اين است که قرار داد بين سهامدار و مدير در شرايط عدم اطمينان منعقد مي‌شود. يعني قرار داد به طور معمول در زمان خاضي جهت اجراي عملياتي تنظيم مي‌شود. اما نتيجه نهايي که ممکن است محصول يا سود باشد دست کم نياز به گذشت يک دوره مالي دارد (نمازي، 1985: 124). شواهد نظری و تجربی موجود حاکی از اين است که تصميم‌‌گیری‌های مالي و سرمايهگذاري و ارزش شرکت تحت تاثير تعارضات و هزينههاي نمايندگي است (فلوراکيس، 2008: 37). انتخاب مطلوب يا بهينه سرمايهگذاري، موجب کارآيي سرمايهگذاري مي‌گردد و افزايش ارزش شرکت را به دنبال دارد و اثرات گزينش نادرست موجب سرمايهگذاري ناکارا شامل سرمايهگذاري بيشتر از حد و کمتر از حد مي‌شود. بر این اساس، هدف کلی تحقيق حاضر بررسی و ارزيابي رابطه بين هزينههاي نمايندگي و کارايي سرمايهگذاري در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است. تحقق این هدف کلی، مستلزم دستيابي به هدف‌های فرعي اين تحقيق به شرح زیر است:
الف. مطالعه و بررسی مبانی و مفاهیم نظریه نمایندگی و دلایل ایجاد تعارضات و هزینه‌های نمایندگی؛
ب. مطالعه و بررسی مبانی نظری و تجربی موجود در حوزه کارایی سرمایه‌گذاری، سرمایه‌گذاری بیشتر و کمتر از حد و ارائه راه‌حل‌هایی برای کاهش عدم کارایی سرمایه‌گذاری؛
ج. دستیابی به پاسخ مناسب برای این پرسش که آیا معیارهای هزینه‌های نمایندگی شامل نسبت هزينههاي عملياتي به فروش، نسبت گردش دارايي‌ها و تعامل بين فرصت‌هاي رشد و جريان‌هاي نقدي آزاد رابطه معناداری با معیارهای عدم کارایی سرمایه‌گذاری، سرمایه‌گذاری بیشتر از حد و سرمایه‌گذاری کمتر از حد دارد یا خیر؟
در نهایت، این نکته قابل ذکر است که این تحقیق از لحاظ هدف از نوع تحقیقات کاربردی است و تعمیم و استفاده بهینه از نتایج آن، موجب کمک به تصمیم‌گیری‌های مدیران و مسئولین شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران؛ محققان حوزه حسابداری و علوم مالی دانشگاه‌ها و مراکز آموزش عالی کشور؛ و سرمایه‌گذاران، اعتباردهندگان و تحلیل‌گران بازار سرمایه می‌شود که از جمله بهره‌وران و استفاده‌کنندگان بالقوه نتایج تحقیق حاضر هستند.
1-5- سؤالها و فرضيههاي تحقيق
در تحقيق حاضر، با توجه به مباني نظري، 3 فرضيه اصلي و 9 فرضيه فرعي به شرح زير طراحي شده است.
فرضيه اصلي اول: بين هزينههاي نمايندگي و عدم کارايي سرمايهگذاري، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي اول: بين نسبت هزينههاي عملياتي به فروش و عدم کارايي سرمايهگذاري، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي دوم: بين نسبت گردش دارايي‌ها و عدم کارايي سرمايهگذاري، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي سوم: بين تعامل فرصت‌هاي رشد و جريان‌هاي نقدي آزاد و عدم کارايي سرمايهگذاري، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه اصلي دوم: بين هزينههاي نمايندگي و سرمايهگذاري بيشتر از حد رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي چهارم: بين نسبت هزينههاي عملياتي به فروش و سرمايهگذاري بيشتر از حد، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي پنجم: بين نسبت گردش دارايي‌ها و سرمايهگذاري بيشتر از حد، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي ششم: بين تعامل فرصت‌هاي رشد و جريان‌هاي نقدي آزاد و سرمايهگذاري بيشتر از حد، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه اصلي سوم: بين هزينههاي نمايندگي و سرمايهگذاري کمتر از حد، رابطه معنادار وجود دارد.
فرضيه فرعي هفتم: بين نسبت هزينههاي عملياتي به فروش و سرمايهگذاري کمتر از حد، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي هشتم: بين نسبت گردش دارايي‌ها و سرمايهگذاري کمتر از حد، رابطه معناداري وجود دارد.
فرضيه فرعي نهم: بين تعامل فرصت‌هاي رشد و جريان‌هاي نقدي آزاد و سرمايهگذاري کمتر از حد، رابطه معناداري وجود دارد.
1-6- قلمرو تحقيق
در بحث قلمرو تحقيق سه بحث شامل قلمرو موضوعي، مکاني و زماني مطرح است.
1-6-1- قلمرو زماني
دوره زماني اين تحقيق که يک بازه 5 ساله را در بر ميگيرد، از سال 1387 شروع و تا پایان سال 1391 ختم مي‌شود.
1-6-2- قلمرو مکاني
جهت بررسي موضوع تحقيق و انجام تجزيه و تحليل‌هاي لازم، شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به عنوان قلمرو مکاني تحقيق در نظر گرفته شده و نمونه مورد بررسي نيز از بين اين شركتها انتخاب شده است.
1-6-3- قلمرو موضوعي
اين تحقيق، به بررسي رابطه بين هزينههاي نمايندگي و کارايي سرمايهگذاري در شرکتهاي پذيرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مي‌پردازد.
1-7- شرح واژهها و اصطلاحات بکار رفته در تحقيق
هزينههاي نمايندگي: عبارت است از هزينههاي ناشي از شکل‌گيري روابط نمايندگي که جنسن و مکلينگ (1976: 5) اين هزينه‌ها را به صورت مجموع مخارج نظارت (کنترل) مدير توسط مالک، مخارج التزام توسط نمايند
