منابع و ماخذ تحقیق تامین مالی، مذاکره مجدد، تقارن اطلاعاتی

دانلود پایان نامه ارشد

تامین مالی شرکت ها معتقد است که :
شرکت ها تامین مالی درونی را ترجیح می دهند.
شرکت ها در صد سود تقسیمی مورد نظر خود را بر اساس فرصت های سرمایه گذاری خود تنظیم می کنند. گرچه سود سهام و میزان آن در طی زمان، باثبات است؛ و اگر فرصت های سرمایه گذاری شرکت ها تغییر یابد آنها درصد سود تقسیمی را به صورتی کند و آهسته تغییر می دهند.
خط مشی ها با ثبات تقسیم سود سهام، بعلاوه نوسانات غیر قابل پیش بینی در سود آوری و فرصت های سرمایه گذاری، به این معنا است که جریانات نقدی ایجاد شده از درون ممکن است کمتر یا بیشتر از هزینه های سرمایه گذاری باشد. اگر این جریان ها نقدی از میزان هزینه های سرمایه گذاری کمتر باشد، شرکت اول از موجودی نقد ویا فروش اوراق بهادار کوتاه مدت استفاده می کند.
اگر نیاز به تامین مالی از خارج از شرکت احساس شود، شرکت ها ایمن ترین اوراق بهادار را منتشر می نمایند، یعنی اول آن ها با بدهی شروع می کنند، بعد احتمالاً اوراق بهادار دارای ماهیت ترکیبی همچون اوراق قرضه قابل تبدیل ودر نهایت سهام، آخرین وسیله مورد استفاده قرار می گیرد. تئوری سلسله مراتبی به خوبی بیان می کند که چرا اکثر شرکت های سود آور از بدهی کمتر استفاده می کنند؛ زیرا از منابع داخلی، نیاز خود را برطرف کرده و دیگر نیازی به پول خارج از شرکت ندارند اما شرکت های با سود آوری پائین تر برای تامین مالی خود اوراق بدهی منتشر می کنند زیرا منابع داخلی آن ها ناکافی است و لذا نیاز مالی آن ها از محل بدهی ها تامین می گردد .
در بیان مقایسه تئوری سلسله مراتبی با تئوری موازنه ایستا می توان گفت که، براساس تئوری موازنه ایستا صرف نظر از سایر عوامل، ساختار سرمایه به طور منطقی با مبادله منافع صرفه جویی مالیاتی بدهی و ریسک ورشکستگی تعیین می شود. با این حال شواهد منتشر شده کمی در خصوص اعتبار تجربی تئوری موازنه ایستا وجود دارد. بالعکس، مشاهدات عادی تاکید می کند که نظریه سلسله مراتبی دونالدسون، نحوه عمل شرکت ها را توجیه می نماید . شرکت های سازمان یافته 40 معمولاً از صدور سهام دوری می جویند و از بدهی در صورتی استفاده می نمایند که سرمایه گذاری، بیشتر از سود انباشته باشد. با این که فرضیه سلسله مراتبی همیشه به طور تجربی مورد تائید بوده است، لیکن فقدان توجیهات تئوریکی، پذیرش آن را در محافل علمی محدود ساخته است . در نظریه موازنه ایستا 41 فرض بر وجود ساختار سرمایه بهینه است. این ساختار از طریق ترکیبی از منابع مختلف تامین مالی که هزینه ها و منافع حاصل از تامین مالی از طریق بدهی را با هم برابر می سازد، قابل دسترسی است. همچنین در این نظریه فرض می شود که نسبت اهرم مالی بهینه یا هدف وجود دارد و بازار هرگونه انحراف از این نسبت را خبری نامطلوب تلقی می کند. این اهرم مالی را می توان از طریق برقراری توازن بین هزینه ها و منابع حاصل از مبالغ اضافی بدهی شناسایی کرد. (به نقل از دهقانی احمدآباد، 1377)

نظریه های مرتبط با گزینش بین بدهی های عمومی و خصوصی

این نظریه ها به جای توجه به تاثیر نوع بدهی برارزش شرکت، بیشتر به نحوه گزینش بدهی ها می پردازند. از یک دیدگاه بدهی ها به دو دسته بدهی های عمومی و بدهی های خصوصی تقسیم می شوند .
بدهی خصوصی شامل، وام بانکی و استقراض از اعتبار دهندگان خصوصی است. اما بدهی های عمومی به انتشار اوراق بدهی برای عموم مردم اشاره دارد. اوراق قرضه و اوراق مشارکت دو نمونه از بدهی های عمومی می باشد (کردستانی و نجفی عمران،47:1382).

2-2-3-5- عدم تقارن اطلاعاتی

للاند42 و پیل43 (1977) و دیاموند44 (1984) بیان می کنند که بانک ها و سایر اعتبار دهندگان، در مقایسه با سرمایه گذاران در اوراق بدهی عمومی توان کنترل و نظارت موثرتر و راحت تری بر شرکت های وام گیرنده دارند. بنابراین آن دسته از شرکت هایی که دارای عدم تقارن اطلاعاتی بیشتری هستند، به استقراض از بانک ها و سایر اعتبار دهندگان خصوصی روی می آورند. از سوی دیگر، شرکت های با عدم تقارن اطلاعاتی کمتر، بدهی عمومی را بر بدهی خصوصی ترجیح می دهند.
بدهی های خصوصی، در مقایسه با بدهی های عمومی توان کنترل و نظارت بیشتری بر شرکت وام گیرنده دارند. بنابراین، از وضعیت مالی و نتایج عملیات این گونه شرکت ها آگاهی بیشتری به دست می دهند. از این رو بدهی های خصوصی در مقایسه با بدهی های عمومی مطمئن تر هستند.
هنگامی که میزان عدم تقارن اطلاعاتی کاهش می یابد، مقیاس ایمن بودن بدهی ها کم اهمیت می شود. در این حالت، گزینش از میان انواع بدهی ها برای شرکت های با عدم تقارن اطلاعاتی کمتر، با توجه به عواملی مثل هزینه های مبادلاتی، انعطاف پذیری شرایط مندرج در قرارداد وام و کیفیت اعتباری شرکت تعیین می شود. (به نقل از کردستانی و نجفی عمران، 47:1382)

2-2-3-6- نظریه هزینه های نمایندگی بدهی

در این تئوری که برای نخستین بار توسط جنسن45 و مکلینگ46 در سال 1976 ارائه شد، ساختار سرمایه شرکت از طریق هزینه های نمایندگی ناشی از تضاد منافع بین ذی نفعان مختلف شرکت تعیین می گردد. جنسن و مکلینگ در چارچوب واحد اقتصادی دو نوع تضاد منافع شناسایی می کنند :
تضاد منافع بین مدیران و صاحبان سهام
تضاد منافع بین صاحبان سهام و دارندگان اوراق بدهی شرکت
بدین ترتیب به نظر جنسن و مکلینگ (1976) می توان با ایجاد توازن بین مزایای حاصل از بدهی و هزینه های نمایندگی بدهی ، به یک ساختار مطلوب (بهینه) سرمایه دست پیدا کرد.
پیامدهای این تئوری به شرح زیر است :
اول این که: انتظار می رود وام دهندگان در قراردادهای بدهی محدودیت های خاصی را از قبیل حفظ سطح معینی از سرمایه در گردش، عدم تحصیل دارایی های جدید، عدم سرمایه گذاری در فعالیت های تجاری جدید وغیر مرتبط با تجارت فعلی و عدم پرداخت سود سهام، برای وام گیرندگان قائل شوند.
دوم این که: صنایعی که از فرصت های رشد کمتری برخوردارند، برای تامین منابع مالی مورد نیاز خود، بیشتر از استقراض به جای انتشار سهام استفاده خواهند کرد.
سوم این که: شرکت هایی که با فرصت های رشد اندک یا منفی اما در عین حال از جریان نقدی آزاد47 بیشتر برخوردارند، انتظار می رود بدهی زیاد داشته باشند.
دارا بودن جریان نقدی آزاد زیاد بدون برخورداری از فرصت های سرمایه گذاری مطلوب سبب می گردد مدیران در استفاده از مزایا زیاده روی نموده، در راستای تامین اهداف شخصی برآمده و حتی به زیردستان خود حقوق و مزایای بیش از اندازه پرداخت کنند. در نتیجه افزایش سطح بدهی در ساختار سرمایه، میزان “جریان نقدی آزاد” را کاهش داده، مالکیت مدیران در حقوق مالکانه نهایی شرکت را افزایش می دهد.

2-2-3-7-مذاکره مجدد و انحلال شرکت

چمانور48 و فولجیری49 (1994) پیش بینی کرده اند که منابع استقراضی شرکت ، تابعی از احتمال نکول وام گیرنده و توانایی اعتبار دهنده جهت اتخاذ تصمیم انحلال کارا می باشد. به عبارت دیگر، اگر شرکت ها بر اساس کیفیت های اعتباری به سه دسته، شرکت های با رتبه اعتباری زیاد، شرکت های با رتبه اعتباری متوسط و شرکت های با رتبه اعتباری کم تقسیم شوند، آن دسته از شرکت هایی که دارای رتبه اعتباری زیاد یا کم هستند از بدهی عمومی استفاده می کنند؛ در حالی که شرکت های دارای رتبه اعتباری متوسط، تمایل زیادی به استفاده از بدهی خصوصی و وام بانکی دارند. از آنجا که قوانین و مقررات بانک ها و سایر اعتباردهندگان خصوصی انعطاف پذیری بیشتری جهت مذاکره مجدد دارد، بهتر است وام گیرندگان با احتمال مضیقه مالی زیادتر، از وام های خصوصی استفاده کنند.
مذاکره مجدد بدهی در زمانی حائز اهمیت است که شرکت وام گیرنده قادر به باز پرداخت اصل و فرع بدهی خود نبوده و در عین حال، دارای فرصت سرمایه گذاری سود آور باشد. در این حالت، شرکت ها با دو گزینه :
مذاکره مجدد و تمدید وام
انحلال شرکت و پرداخت حداقل بخشی از ارزش اسمی وام دریافتی
رو به رو هستند.
در حالت اول شرکت ها قادر به اجرا و تکمیل پروژه های سرمایه گذاری سود آور در دسترس هستند. در این حالت، خالص عایدی شرکت بیشتر از خالص عایدی در زمان انحلال است. بنابراین تمدید وام وعدم انحلال شرکت به نفع اعتبار دهندگان است.
در زمان استفاده از بدهی عمومی، به دلیل عدم امکان مذاکره مجدد و تمدید وام، شرکت مقروض باید منحل شود. در این حالت، خالص عایدی اعتبار دهنده برابر اقل ارزش اسمی وام یا ارزش فعلی شرکت پس از کسر هزینه های مربوط به توقف عملیات است. اما در حالت استفاده از بدهی خصوصی، به دلیل زمینه لازم برای مذاکره مجدد و تمدید وام، بهترین گزینه پیش روی اعتبار دهندگان تغییر ساختار شرکت به جای انحلال آن است ؛ در این حالت خالص عایدی وام دهنده بیشتر از خالص عایدی در زمان استفاده از بدهی عمومی می باشد. (کردستانی و نجفی عمران، 53:1382)

2-2-3-8- نظریه صلاحدید مدیریتی

بانک ها و سایر اعتبار دهندگان خصوصی، در مقایسه با اعتبار دهندگان عمومی به خاطر دسترسی به اطلاعات بیشتر، قادر به اعمال نفوذ و کنترل بیشتری بر مدیریت شرکت های دارای بدهی هستند. بر مبنای نظریه صلاحدید مدیریتی، هرچه مدیریت یک شرکت، سهام کمتری تحت تملک داشته باشند، تلاش بیشتری را صرف جلوگیری از رسیدگی دقیق می کند، بنابراین انتشار بدهی عمومی را بر بدهی خصوصی ترجیح می دهد. بر عکس، هرچه درصد سهام تحت تملک مدیریت یک شرکت بیشتر باشد، احتمال انتشار بدهی های خصوصی به جای بدهی های عمومی به دو دلیل زیر بیشتر است. ( دنیس50 و واسیل51 2003: 53 )
موجودی سهام تحت تملک مدیریت، وی را تحریک به انتخاب و انتشار آن دسته از اوراق بهاداری می کند که ارزش شرکت ودر نتیجه ارزش سهام وی را بیشتر سازد. بنابراین اگر بدهی ها ی خصوصی بهینه باشند، مدیرانی که سهام بیشتری را تحت تملک دارند به احتمال زیاد، به بدهی خصوصی متوسل می شوند؛ در حالی که مدیران با مالکیت کمتر ، به بدهی عمومی روی می آورند.
مدیران با مالکیت سهام بیشتر، کنترل بیشتری بر شرکت دارند و انتشار بدهی خصوصی آن ها را از فشار خارجی اعتبار دهندگان عمومی مصون می سازد. همچنین مدیران با مالکیت کمتر، بدهی بانکی با قراردادهای حاوی شرایط محدود کننده تر و اعمال کنترل و نظارت دقیق بر اقدامات مدیریت را به عنوان منبع بهینه تامین مالی بر می گزینند.

2-2-4- بازده سرمایه گذاری

بازده عبارت است از نسبت کل عایدی (زیان) حاصل از سرمایه گذاری در یک دوره معین به سرمایه ای که برای بدست آوردن این عایدی در ابتدای دوره، مصرف گردیده است.
بازده سهام شامل تغییر در اصل سرمایه، تغییر قیمت سهام و سودنقدی دریافتی می باشد. برای محاسبه نرخ بازده سهام عادی، قیمت سهام عادی در ابتدای دوره را از قیمت پایان دوره کسر کرده و سود سهام دریافتی را به آن اضافه می کنیم، سپس حاصل جمع را بر قیمت اولیه دوره تقسیم می کنیم.

عوامل موثر بر بازدهی

سرمایه گذاری در سهام تابع عواملی نظیر، میزان بازدهی و ریسک و مقایسه سایر دارایی ها است . بازدهی سهام می تواند به عوامل متعددی بستگی داشته باشد. به طور کلی می توان این عوامل را به دو گروه کلی تقسیم کرد:
گروه اول، عواملی را در بر می گیرد که سود نقدی و مزایای پرداختی را تحت تاثیر قرار می دهد. برخی از عواملی که سود نقدی را تحت تاثیر قرار می دهند به شرح زیر می باشند :
سود نقدی وکارایی بنگاه که مستقیماً به مدیریت آن وابسته است. چگونگی مدیریت بنگاه تاثیر روشنی بر کارایی فعالیت های تولیدی و تجاری، سودآوری، قدرت و سلامت مالی و امکانات رشد بالقوه بنگاه دارد.
معافیت های مالیاتی: بازدهی سهام را از دو جنبه تحت تاثیر قرار می دهد، از یک طرف موجب افزایش سود بنگاه شده واز طرف دیگر مالیات کمتر بر سرمایه گذاری دردارایی های مالی، موجب افزایش تقاضای سرمایه گذاری در سهام می گردد؛ این عوامل نیز اثر خود را در افزایش قیمت سهام نشان می دهد.
ظرفیت بازار و نوع کالای تولیدی شرکت نیز به نوبه خود، سود شرکت را تحت تاثیر قرار می دهد. هرچه ظرفیت

پایان نامه
Previous Entries منابع و ماخذ تحقیق ساختار سرمایه، هزینه سرمایه، بازده مورد انتظار Next Entries منابع و ماخذ تحقیق اهرم مالی، ساختار سرمایه، بازده سهام