دانلود پایان نامه درباره اهرم مالی، سلسله مراتب، سودآوری، سلسله مراتبی

دانلود پایان نامه ارشد

يكسان و برابر درآمدهاي عملياتي كنوني است.
شركت ها را مي توان از ديدگاه بازده سهام به طبقات يكسان دسته بندي كرد. همه شركت هايي كه در يك دسته جاي مي گيرند، ريسك تجاري يكساني دارند.
نبودن ماليات بر درآمد شركت هاي سهامي- آنان با گذشت زمان، اين فرض را كنار گذاردند (دستگير، 1384).
با وجود آن كه ديدگاه موديگلياني و ميلر نقش تحليلي را در بحث ساختار سرمايه تغيير دادند، اما مطالعات آنها، با خط مشي تأمين مالي مورد عمل در شركت در تعارض است. فرضيه هاي بي ارتباطي موديگلياني و ميلر حاكي از آن است كه خط مشي هاي تأمين مالي تنها وقتي بر ارزش شركت تأثير گذار است كه تغييراتي را در جريان هاي نقدي شركت ايجاد كند. تحليل اوليه بر اين پرسش كه ” نسبت بدهي به سرمايه چگونه تعيين شود؟” ؛ بر اساس نظريه موديگلياني و ميلر بوده و بيان كننده اين نكته است كه خط مشي سرمايه گذاري و خط مشي تأمين مالي از يكديگر متمايز است. اگر خط مشي سرمايه گذاري ثابت فرض شود، تحليل عوامل مؤثر بر جريان هاي نقدي از قبيل وجود پيامد هاي مهم مالياتي، وجود هزينه هاي عمده قرارداد و نمايندگي و ساير وابستگي هاي متقابل بين انتخاب خط مشي تأمين مالي و سرمايه گذاري تمركز مي يابد( موديگلياني و ميلر، 1958).
موديگلياني و ميلر در سال 1963 ميلادي چنين استدلال كردند كه چون در محاسبه ماليات بر درآمد شركت ها، پرداخت بهره كسر مي شود. لذا هر چه قدر در ساختار سرمايه شركت از بدهي هاي بلند مدت بيشتر استفاده شود، ميزان ماليات بر درآمد شركت كاهش خواهد يافت و جريان هاي نقدي بعد از ماليات براي شركت بيشتر خواهد شد. بر اين اساس طبق ديدگاه موديگلياني و ميلر يك رابطه مثبت بين جهت تغييرات اهرم مالي و قيمت سهام است كه هرچه نرخ نهايي ماليات بيشتر باشد شركت مي تواند از مزيت استقراض بهره مند شده و منافع بيشتري را در اختيار گيرد ( موديگلياني و ميلر، 1963).

2- 3- 5- نظریه موازنه ایستا26
طبق این نظریه، ساختار سرمایه بهینه از طریق ترکیبی از منابع مختلف تأمین مالی که هزینه ها و منافع حاصل از تأمین مالی از طریق بدهی را با هم برابر می سازد؛ قابل دسترسی است. بر اساس مدل موازنه ايستا مي توان از طريق برقراري توازن بين منافع تأمين مالي از طريق بدهي(مثل صرفه جويي مالياتي حاصل از بهره بدهي و كاهش هزينه هاي نمايندگي از طريق نقش كنترلي بدهي) و هزينه هاي مرتبط با بدهي(مثل هزينه هاي ورشكستگي و هزينه هاي نمايندگي بدهي) به ساختار سرمايه اي دست يافت كه ارزش شركت را حداكثر كند. اين همان ساختار سرمايه بهينه است (هنگ و جانسن27،2006). در اين مدل ساختار سرمايه به سمت نقطه اي حركت مي كند كه آن نقطه منعكس كننده نرخ ماليات، تركيب دارايي، ريسك تجاري، سودآوري و مقررات ورشكستگي است.
درالگوی موازنه ایستا، چهار پيش بینی کلی هزینه های ورشكستگي، نظریه نمایندگی، مالیات و هزینه های تأمین مالی وجود دارد. با توجه به پیش بینی هزینه های ورشكستگي؛ کاهش میزان سودآوری یک شرکت و همچنین افزایش نوسانات و تغییر پذیری میزان سود شرکت، افزایش هزینه های ورشكستگي مورد انتظار را در پی خواهد داشت. بر این اساس برای شرکت هایی با این روند (کاهش میزان سودآوری و نوسانات زیاد سود شرکت) بهتر است تا برای تأمین مالی از بدهی کمتری استفاده شود (فاما و فرنچ28، 2002).
جنسن و مک لینگ29 (1976) درباره نظریه نمایندگی بر این باورند که منافع مدیران با منافع سرمایه گذاران همسویی ندارد؛ به عبارت دیگر مدیران سعی دارند که جریان های نقدی آزاد شرکت را صرف سرمایه گذاری در پروژه هایی كه تأمین کننده منافع شخصی خودشان ميباشد، کنند نه صرف تأمین منفعت و بازده برای سرمایه گذاران. برای حل این مشكل و از آنجایی که سود های تقسیمی و بهره مربوط به بدهی بخش زیادی از وجود مازاد شرکت را به خود اختصاص مي دهند، می توانند ابزار مناسبی برای رفع و کاهش مشكلات مربوط به نمایندگی باشد. بنابراین می توان انتظار داشت:
الف- پس از کنترل فرصت های سرمایه گذاری، سود تقسیمی و اهرم مالی با میزان سودآوری یک رابطه مثبت معنی داری داشته باشد.
ب- پس از کنترل میزان سودآوری، شرکت هایی که دارای فرصت های سرمایه گذاری بیشتری هستند، نسبت پرداخت سود کوچکتر و اهرم مالی کمتری داشته باشند.
ج- بین اهرم مالی بهینه و نسبت پرداخت سود، رابطه منفی وجود داشته باشد؛ زیرا سود تقسیمی و بدهی، ابزار های مکمل کنترل مشکلات جریان های نقدی آزاد هستند.

2- 3- 6- نظریه سلسله مراتبی30
نظریه سلسله مراتبی مبتنی بر عدم تقارن اطلاعاتی بین مدیریت و سرمایه گذاران یک شرکت است. راس31 (1977) برای اولین بار ابزار بدهی را به عنوان ساز و کار علامت دهی مطرح کرد و بیان نمود که می توان از این ابزار در زمان وجود عدم تقارن اطلاعاتی بین مدیریت و سرمایه گذاران استفاده کرد. به عبارت دیگر، مدیریت در مقایسه با سرمایه گذاران دارای اطلاعات بیشتری درباره وضعیت مالی و نتایج عملكرد جاری و آتی شرکت بوده و سعی خواهد کرد تا در زمانی که شرکت عملكرد ضعیفی دارد، برای تأمین مالی از بدهی استفاده نکند زیرا در این شرایط احتمال ورشكستگي شرکت زیاد خواهد بود. در ادامه ماژلوف و مایرز32 (1984) شكل پیچیده تری از این مدل را ارائه و بیان کردند که چیزی که منجر به ایجاد یک ساختار بهینه سرمایه خواهد شد رسیدن به میزان تأمین مالی مورد نیاز خود است. بدین منظور شرکت ابتدا به منابع داخلی روی می آورد و اگر منابع داخلی برای تأمین مالی مورد نیاز شرکت به طور کامل کافی نباشد؛ به ترتیب از بدهی های بدون ریسک و یا ریسک ناچیز، بدهی های ریسکی و در نهایت از سهام استفاده می کند که از بین سهام نیز سهام ممتاز را بر سهام عادی ترجیح می دهد. این سلسله مراتب تأمین مالی زمانی شكل خواهد گرفت که میزان هزینه های انتشار اوراق بهادار جدید بر سایر هزینه ها و مزایای سود های تقسیمی و بدهی فزونی داشته باشد (چن و روگر33، 2005).
در حالت ایستای مدل سلسله مراتبی34، انتشار بدهی باعث کاهش عدم تقارن اطلاعاتی می شود. با وجود این، بیان می شود که در شكل پویای مدل سلسله مراتبی35، اگر شرکتی دارای پروژه های سرمایه گذاری زیاد و همچنین سود کافی جهت تأمین مالی این پروژه ها باشد هرگز به انتشار بدهی روی نمی آورد؛ زیرا افزایش نسبت اهرم مالی باعث کاهش ظرفیت استقراضی شرکت شده و احتمال نادیده گرفتن پروژه هایی با ارزش فعلی خالص36 مثبت مورد انتظار، بیشتر می شود. بنابراین بر طبق این شكل از الگوی سلسله مراتبی، شرکت ها ظرفیت استقراضی خود را برای رفع نیاز های احتمالی آتی حفظ می کنند. میزان نگهداشت ظرفیت استقراضی به دو عامل میزان تغییرات در مجموعه فرصت های سرمایه گذاری یک شرکت و میزان تغییرات در عدم تقارن اطلاعاتي بین مدیریت و سرمایه گذاران یک شرکت بستگی دارد. شرکت هایی که به منابع برون سازمانی نیاز دارند ، ترکیبی از بدهی و سرمایه را بر می گزینند که در آن ترکیب وزن هر یک از منابع به احتمال دستیابی به ظرفیت تعیین شده برای اهرم مالی جاری شرکت ها، سطح ظرفیت استقراضی، رشد و توسعه جاری و انتظارات آتی هر یک از این عوامل بستگی دارد (چن و روگر، 2005).
پیش بینی الگوی سلسله مراتبی را می توان به سه دسته سود های تقسیمی، اهرم مالی و نوسان پذیری خالص وجوه نقد تقسیم کرد. بر اساس سود های تقسیمی، آن دسته از شرکت هایی که دارای دارایی های عملیاتی کم بازده، سرمایه گذاری جاری و آتی بزرگ و متنوع و اهرم مالی زیاد هستند، تمایل به انباشت سود و عدم توزیع آن دارند. بنابراین، پس از کنترل سایر عوامل، هر چه میزان سودآوری شرکتی بیشتر باشد میزان توزیع سود آن نیز بیشتر است (فاما و فرنچ،2002).
در مورد اهرم مالی در شكل ساده الگوی سلسله مراتبی، فرض بر این است که اگر مبلغ سرمایه گذاری بیشتر از سود انباشته باشد، بدهی افزایش و در زمانی که مبلغ مذکور کمتر از سود انباشته باشد؛ بدهی کاهش می یابد. بنابراین، با فرض دائمی بودن میزان سودآوری و مخارج سرمایه گذاری یک شرکت:
الف- با فرض ثابت ماندن میزان سرمایه گذاری، هر چه میزان سودآوری شرکت بیشتر باشد، آن شرکت کمتر به بدهی روی می آورد و در نتیجه شرکت اهرم مالی (نسبت بدهی به حقوق صاحبان سهام) کوچکتری را خواهد داشت.
ب- با فرض ثابت بودن میزان سودآوری، هر چه سرمایه گذاری جاری و آتی شرکتی بیشتر باشد، اهرم مالی نیز رو به افزایش خواهد بود.
در شكل پیچیده تر الگوی سلسله مراتبی، نسبت اهرم مالي بهينه وجود ندارد؛ در این حالت شرکت ها با هزینه های مبادلاتی جاری و آتی بلند مدت رو به رو هستند و می توانند از طریق برقراری تعادل بین مخارج و هزینه های جاری و بلند مدت، ظرفیت استقراضی را برای دوره های آتی ثابت نگه دارند. آنها با این کار یا مانع از دست دادن فرصت های سرمایه گذاري مورد انتظار می شوند و یا از تأمین مالی این سرمایه گذاری ها با استفاده از اوراق بهادار ریسکی جدید، خودداری می کنند. بنابراین، پس از کنترل سایر عوامل، آن دسته از شرکت هایی که فرصت های سرمایه گذاری بزرگتری دارند، دارای اهرم جاری کوچک تری هستند.
هرچه احتمال انتشار اوراق بهادار با ریسک بالا یا از دست دادن فرصت های سرمایه گذاری سودآور در زمان ناچیزبودن خالص جریان های وجوه نقد شرکت، کمتر باشد؛ شرکت هایی که خالص جریان های وجوه نقد آنها نوسان پذیرتر هستند، سودهای کمتری توزیع کرده و از بدهی کمتری استفاده می کنند (فاما و فرنچ،2002).

2- 4- نظریه نمایندگی37
هدف مالكين يك واحد تجاری، اطمينان از اين است كه ارزش مؤسسه به حداكثر برسد. عامل مهمي كه بر ارزش واحد تجاری در هر دوره از زمان تاثير مي‌گذارد، كل سود حاصله توسط واحد تجاری است. كسب سود برای یک واحد تجاری در زمان عبارت است از؛ تفاوت ميان درآمد كل حاصله از فروش محصولات و كل هزينه‌هاي صرف شده در طي فرآيند توليد. با در نظر گرفتن دوره زماني ، سود را به صورت ، درآمد كل را بصورت و هزينه‌هاي كل را بصورت نشان مي‌دهيم و خواهيم داشت:

بنابراين هدف مالكين واحد تجاری به حداكثر رساندن سود كسب شده توسط بنگاه است. ذکر این نکته ضروری است که واحد تجاری به عنوان مجموعه‌اي از گروه كاركنان و مديران و همچنين دارايي‌هاي فيزيكي تعریف می شودكه به فرآیند تولید وارائه خدمات می پردازد. اما يك واحد تجاری تا چه اندازه مي‌تواند سود خود را افزایش دهد و به حداكثر رساند؟ دارايي های فيزيكي مثل ساختمان و ماشین آلات تولید وسایر دارایی ها به خودي خود نمي توانند سود را به حداكثر برساند. بلکه این هدف با مشاركت مستقیم كارگران، سرپرستان و مديران فرآيند محقق می شود. اما باید دانست که هدف آن ها الزاماً به حداكثر رساندن سود واحد تجاری نيست و آن ها به دنبال کسب حداکثر مطلوبیت و تأمین منابع مالی خود هستند. بنابراين، به طور كلي هدف هر يك از كارگران يا مديران در يك واحد تجاری حفظ شغل خويش و همچنين دستيابي به بالاترين دستمزد ممكن است. اما هيچ يك از اين اهداف به معناي حصول اطمينان از بازدهي بالا در توليد کالا و يا به حداكثر رساندن سود واحد تجاری نيست.
يك واحد تجاری ممكن است به اندازه‌اي كوچك باشد كه مالك كل سهام آن يك فرد باشد و توسط همان فرد و يا تعدادي از افراد اداره شود.در این حالت مالكان بنگاه همان افرادي هستند كه آن را اداره كرده و به طور مستقيم در فرآيند توليد نيز نقش دارند. در اين حالت، مسئله و مشکلات نمايندگي نمي‌تواند به وجود آيد. زيرا، اهداف مالكان همان اهداف كارگران است و آنها همگي در سطحي مشابه قرار دارند. از سوي ديگر، يك واحد تجاری مي‌تواند آنقدر بزرگ باشد كه تعداد زيادي مالك و كارگر داشته باشد، اما مالكان در مديريت آن نقشی نداشته باشند. به همين منظور لازم است كه بين خواسته مالكان از نظر اطمينان به عملكرد مديران و تمايل مديران به تأمین منافع خود، تعادل برقرار شود.
در اين راستا، به واسطه شناخت اين حقيقت كه مالكين واحد تجاری توانايي لازم براي به حداكثر

پایان نامه
Previous Entries دانلود پایان نامه درباره اوراق قرضه، منابع مالی، ساختار سرمایه، دارایی ها Next Entries دانلود پایان نامه درباره عملکرد شرکت، حسابداری مدیریت، تئوری نمایندگی، اطلاعات حسابداری