تحقیق رایگان درباره ارزش سهام، بازده مورد انتظار، نرخ بهره

دانلود پایان نامه ارشد

متضرر نمي شوند(1996،Samis&Poulin).

6. اختيار رنگين كماني
اغلب اختيارات با تنها يك شاخص عدم قطعيت كه معمولاً عامل اصلي موثر بر تغيير پذيري است مواجه هستند. تغيير پذيري در واقع به عنوان پارامتري متراكم از همه عدم قطعيت هاي پروژه در نظر گرفته مي شود. اگر بيش از يك منبع عدم قطعيت براي ارزش اختيارات تاثير تعيين كننده داشته باشد، يا تصميمات مديريتي، لحاظ كردن برخي از منابع عدم قطعيت را به صورت مستقل ضروري بداند، مي توان منابع چندگانه عدم قطعيت را در محاسبات وارد كرد. اين كار به محاسبه بيش از يك ضريب تغيير پذيري منجر خواهد شد، كه در محاسبات بازده مورد انتظار پروژه هر كدام از اين ضرايب نقش خود را متناسب با وزن خود ايفا خواهند كرد(1996، Samis&Poulin).
2-4-2- اختيارات مركب
اختيارات مركب در بسياري از پروژه هاي چند مرحله اي كه شروع يك مرحله از پروژه منوط به اتمام موفقيت آميز مرحله قبلي است، معمول مي باشد. در پايان هر مرحله از اين پروژه اين اختيار وجود دارد كه پروژه وارد مرحله بعدي شده و موفق شود و يا ادامه آن به زمان ديگري موكول شود. در پروژه هاي چند مرحله اي كه اختيار مركب آنها بررسي مي شود، هر مرحله از پروژه به اختياري تبديل مي شود كه اجزاي آن منوط به اعمال اختيارات مرحله پيشين است. در واقع ارزش اختيار مركب بر خلاف اختيارهاي ديگر به ارزش دارايي بستگي نداشته، بلكه تابعي از ارزش اختيارات پيشين است (1996،Samis&Poulin).
در پروژه هاي چند مرحله اي ممكن است همه مراحل به صورت زنجير وار و يكي پس از ديگري انجام شود يا برخي از مراحل به صورت موازي و همزمان صورت پذيرند، اختيار مركب مرتب با نوع اول اختيار مركب زنجير وار يا سري و اختيار مركب مرتب با نوع دوم اختيار مركب موازي خوانده مي شود. اختيار مركب در صورتي كه شامل تحليل عدم قطعيت بازار يا عدم قطعيت داخلي باشد اختيار آموزشي خوانده مي شود. براي مثال ساخت خط توليد نيمه صنعتي كه براي حل مسئله عدم قطعيت فن آورانه (عدم قطعيت عادي) به عنوان اختيار اول يك اختيار مركب زنجيروار، كه نهايتاً منجر به پياده سازي توليد نهايي مي شود، يك اختيار آموزشي تلقي مي شود(2006 Kodukula& Papudesu,).
همين طور، يك آزمايش بازار ابتدايي كه براي آشكار سازي عدم قطعيت بازار انجام مي گيرد نيز يك اختيار آموزشي خوانده مي شود. در اين مورد، آزمايش بازار اولين، و پياده سازي توليد دومين اختيار زنجيروار محسوب مي شوند. سازمان ها و شركت ها غالباً براي بهره مندي از اختيارهاي مركب موجود در پروژه هاي بزرگ، سرمايه گذاري هاي كامل را قبل از انجام مطالعه بازار انجام نمي دهند. اين مرحله مقدماتي از پروژه به عنوان اختيارهاي ماقبل براي مراحل بعدي پروژه مورد استفاده قرار مي گيرد. براي مثال پروژه توليد دارو قبل از اتمام كار مهندسي و طراحي، قادر به اجراي واحد شيميايي نخواهد بود و براي اجراي اين كارها نيز بعضاًًًًًًَ نياز مند كسب مجوزهاي مورد نياز خواهد بود. بر اساس اين ايده، بايد عدم قطعيت را به منظور شفاف سازي در طول مراحل پروژه مورد توجه قرار داده و هر يك از مراحل برا ادامه يا توقف تصميم گيري كرد.
2-5- روش هاي ارزش گذاري اختيارات حقيقي
براي ارزش گذاري اختيارات حقيقي روش ها ي زيادي وجود دارد. اين روش ها از تغيير پذيري ارزش داريي(S0 ) براي تعيين ارزش اختيار استفاده مي كنند. در بسياري از موارد، اين دارايي ها كالاهاي تجاري مي با شند. در اين بخش انواع روش هاي ارزش گذاري اختيارات حقيقي ومرسوم ترين مدل ها توضيح داده مي شود. روش هاي ارزش گذاري را مي توان در سه گروه مجزا طبقه بندي كرد(1998،Salahor).
روش معادله ديفرانسيل با مشتقات جزيي
اين روش بر فنون رياضي مبتني است. معادله بلك شولز از اين دسته روش ها مي باشد. در ادامه به تفصيل در مورد اين روش ارزش گذاري توضيح داده خواهد شد.
روش برنامه ريزي پويا
اين روش ارزش هاي ممكن براي دارايي هاي مذكور را، در طول عمر اختيار تعميم مي دهد. سپس در مرحله نهايي استراتژي بهينه را جستجو نموده و ارزش استراتژي بهينه را در يك روش بازگشتي به زمان صفر تنزيل مي كند. اين روش برنامه ريزي پويا از اين نظر كه به صورت بصري جابجايي هاي اموال غير منقول و نيز ارزش هاي اختيارات حقيقي را نشان مي دهد بسيار مفيد و كاربردي بوده و اين ويژگي استفاده از اختيارات حقيقي را براي كاربران آسان تر مي كند. به علاوه اين روش مي تواند با اختيارات حقيقي پيچيده تري سرو كار داشته باشد (1998،Salahor).
روش شبيه سازي
روش شبيه سازي بر ارزش گذاري دارايي ها در هزاران حالت ممكن زماني از حال تا زمان انقضاء اختيارات مبتني مي باشد. از روش شبيه سازي مي توان براي ارزش گذاري اختيارات حقيقي پيچيده تر نيز استفاده كرد. مرسوم ترين روش شبيه سازي مورد استفاده، شبيه سازي مونت كارلو مي باشد(1998،Salahor).
2-5-1- مرسوم ترين مدل هاي ارزش گذاري اختيارات حقيقي
هر كدام از روش هاي فوق، مدل ها محاسبه زيادي دارند. سه مدل مرسوم ارزش گذاري اختيارات حقيقي از ميان راه حل هاي ارائه شده در بالا عبارت از بلك- شولز مدل توزيع دو جمله اي و روش شبيه سازي مونت كارلو مي باشد، كه در ادامه توضيح داده مي شود.
2-5-1-1- معادله Black–Scholes
فرمول بلك و شولز در سال 1973 توسط، فيشر بلك14، مايرون شولز15 و روبرت مرتون16 ارائه شد، بعدها در سال 1997 به اهميت و تأثير اين فرمول در پيشرفت نظريهي اختيارات پي برده شد و جايزه نوبل اقتصاد، در حالي كه شولز درسال 1995 از دنيا رفته بود به آن تعلق گرفت. در واقع مهمترين و تأثيرگذارترين رابطه در نظريهي اختيارات مالي، فرمول بلك و شولز است كه به طور پايه در محاسبه ارزش اختيارات سادهاي مانند اختيار خريد و فروش اروپايي تا تخمين اوليهي اختيارات پيچيدهي چند اختياره به كار ميرود.
از اواسط دهه 1960 متخصصان در صدد رفع يکي از بزرگترين مسائل و نقصهاي روشهاي سنتي ارزيابي سرمايه‏گذاري مانند روش جريان نقدينگي تنزيل يافته (DCF) بودند. مشکل و کاستي اصلي اين روشها محدوديت آنها در ارزش يابي عايدي‌هاي نامعلوم17 حاصل از تصميمات احتمالي در سرمايه‏گذاري بود که تصميمات مديريت مي‌توانست در نتيجه سرمايه‏گذاري موثر باشد. براي مثال يکي از گزينه‏هاي سرمايه‏گذاري مي‌تواند “توقف سرمايه‏گذاري” باشد. اگر اين گزينه (اختياري) اعمال شود، سازمان ديگر بر روي آن پروژه هزينه صرف نخواهد كرد و در نتيجه ديگر ريسکي وجود نخواهد داشت. اگر اين گزينه به کار گرفته نشود، ريسک انجام پروژه و هزينه لازم براي اين سرمايه‏گذاري وجود خواهد داشت. روش DCF قادر نيست عدم قطعيت اين جريانات نقدينگي را محاسبه و به زمان حال تنزيل نمايد.
براي حل مشکل اين روشها، بلک و شولز در سال 1973 يک سري معادلات ديفرانسيل جزئي براي محاسبه رابطه بين ارزش اختيار و ارزش سهام بدست آوردند. اين معادلات ديفرانسيل جزئي تحت عنوان فرمول بلک و شولز مطرح هستند. اين معادلات پايه ارزش‏يابي گزينه‌هاي سرمايه‏گذاري هستند. بلک و شولز نشان دادند که براي ارزش‏يابي خريد يک سهام، داشتن تخميني منطقي از متغيرهاي زير لازم و کافي هستند:
ارزش فعلي سهام (P)،
زمان اعمال اختيار(t)،
نرخ واريانس ارزش سهام ،
ارزش اعمال اختيار (قيمت توافقي) 18 (x)،
و
نرخ برگشت بدون ريسک (r)

جدول 2-4 فرمول بلک و شولز براي تشخيص ارزش يک اختيار خريد را نشان مي‏دهد.
معادله بلك و شولز

كه در آن:
X: هزينه اعمال گزينه
P: ارزش فعلي سهام
N(D): تابع احتمالي تجمعي نرمال
t: زمان اعمال گزينه
: واريانس نرخ برگشت سهام طي مدن زمان t

فرضيات:
نرخ برگشت بدون ريسك ثابت و معلوم است.
واريانس معلوم و ثابت است.
دارايي اصلي سود سهام پرداخت نمي‌كند.
اختيارات اروپايي هستند (تنها در زمان توافقي قابل اجرا هستند).
قيمت توافقي معلوم و ثابت است.
بازارها كامل هستند و سازمان داراي ريسك پذيري خنثي است.

فرمول بلک و شولز پايه اي براي محاسبه ارزش انعطافهاي مديريت تصميمات پروژه‌هاي فناوري اطلاعات است. پارامتر اصلي مدل بلک و شولز نوسان پذيري (σ) است. براي پروژه‌هاي IT مقدار نوسان‏پذيري ريسک انجام پروژه را به صورت کمي اعمال مي‌کند. چالش مدلهاي ارزش‏يابي Real Options محاسبه دقيق نوسان پذيري در يک پروژه است.
2-5-1-1-1- ارزش‏گذاري خنثي نسبت به ريسك و بلك- شولز
يكي از فرضيات مهم در ارزش گذاري بلك و شولز “ارزش گذاري خنثي نسبت به ريسك” مي‌باشد. به عبارت ديگر ارزش گذاري اختيارات مبتني بر اين فرض است كه سرمايه‏گذاران نسبت به ريسك بي‏تفاوت و خنثي هستند.
بايد توجه داشت كه اصل فوق بيان نمي‏كند كه سرمايه گذاران بي تفاوت به ريسك هستند، آنچه كه اين اصل مي‌گويد اين است كه اختيار معامله را با اين فرض ميتوان ارزش‏گذاري كرد كه سرمايه گذاران نسبت به ريسك بي تفاوتند. به بيان دقيق‏تر، ترجيحات مربوط به ريسك سرمايه گذاران در ارزش اختيار معامله كه به صورت تابعي از قيمت دارايي پايه است، تأثيري ندارد.
فرض ارزش گذاري بي تفاوت به ريسك، يك ابزار قوي براي بدست آوردن قيمت اختيارات است. زيرا زماني كه از جهان بي تفاوت نسبت به ريسك به دنياي ريسك گريزي وارد مي‌شويم، دو نتيجه مهم بدست مي‌آيد: )2002،Hull)
1. نرخبازدهموردانتظاراوراقبهادارمساوينرخبهرهبدونريسك مي‌شود
2. نرخمناسبتنزيلبكاربردهشدهجهتهرگونهپرداختيدرآيندهمعادلنرخ بهرهبدونريسك مي‌شود
2-5-1-2- مزايا و محدوديت‌هاي بلك- شولز
مزايا:
معادله بلك- شولز ارزيابي ارزش option را به صورت ارزيابي ارزش يك دارايي اصلي و با استفاده از نوسان پذيري ارزش آن و نرخ بازگشت بدون ريسك انجام مي‌دهد. مدل بلك- شولز يك راه حل خوب و تك معادله‏اي است. اين رابطه براي اختيارات حقيقي ساده مناسب است كه داراي يك منبع عدم قطعيت و نامعلومي هستند و تاريخ ثابتي براي سرمايه گذاري دارند (1999،Amram & Kulatilaka). بزرگترين امتياز مدل بلك- شولز سرعت آن است. با استفاده از اين روش مي‏توان محاسبات زيادي را در زمان نسبتاً كمي انجام داد.
محدوديت‏ها:
بعضي از فرضيات اين فرمول دامنه کاربرد آن در پروژه‌هاي IT را محدود مي‌کند. وقتي ترکيبي از چند Option در فازهاي مختلف اجراي يک پروژه بکار گرفته مي شوند و ارزش بعضي Option ها بر ارزش بقيه Option ها در فازهاي بعدي اجراي پروژه اثر مي‌گذارد، اين فرمول نمي‌تواند اين موارد را در ارزش يابي سرمايه‏گذاري اعمال و محاسبه کند. محدوديت ديگر اين روش آن است که اين فرمول يک قيمت توافقي ثابت را در طي محاسبات در نظر مي‏گيرد، درحاليکه هزينه‏هاي پروژه‌هاي IT مي‌تواند تغيير کند (2006،Munoz).
2-5-1-3- معادله Black – Scholes اصلاح شده
براي حل محدوديت ها و مسائل اين فرمول، محققان اصلاحاتي را در كار اوليه بلك و شولز انجام دادند. مارگريب در سال 1978 مدلي را ارائه داد كه اين مدل ارزشOption هاي مختلف را مورد مقايسه قرار مي‏داد. براي پروژه‌هاي سيستم‌هاي اطلاعاتي استراتژيك 19(SIT) كه شامل هزينه و منافع ريسكي هستند، مدل مارگريب تخمين دقيق تري از ارزش اختيارات سرمايه‏گذاري در پروژه‌هاي سيستم‌هاي اطلاعاتي استراتژيك فراهم مي‌آورد (1994،Dos Santos). دس سنتس20 نيز محقق ديگري است كه نسخه جديدي از مدل مارگريب را براي تعيين ارزش هزينه كردن بر روي پروژه‌هاي استراتژيك IT در شرايط ريسكي براي به دست آمدن منافع ريسكي ابداع كرده است.
جدول2-5 معادله Black-Scholes اصلاح شده(1994، Dos Santos).
معادله Black-Scholes دي سنتس

كه در آن:
B: ارزش فعلي منافع پيش‏بيني شده در پروژه
C: ارزش فعلي هزينه‏هاي پيش‏بيني شده در پروژه
: تابع احتمالي تجمعي نرمال براي
: واريانس نسبت B/C
: واريانس نرخ تغييرات منافع پروژه
: واريانس نرخ تغييرات هزينه‏هاي پروژه
: همبستگي بين هزينه‏هاي اعمال شده و منافع
t: مدت زمان اجراي پروژه

2-5-2- روش دوجمله‏اي
براي مقابله با چند منبع ريسك همزمان يا تركيبي از Option

پایان نامه
Previous Entries منبع پایان نامه ارشد با موضوع عالم برزخ، عالم ماده Next Entries منبع پایان نامه ارشد با موضوع برخي، حسنات، مي‌شود